金融危机下中国企业并购的分析

摘要：金融危机给世界经济造成了巨大的冲击，同时，也给有实力的企业带来了并购的良机。近年来，我国企业的并购越来越活跃，本文通过结合全球并购的形势来说明我国企业进行并购的必然性，同时也揭示出我国企业并购存在的问题及解决对策。

关键字：中国企业；金融危机；并购；现状；对策；

引言：任何一个企业在全球化时代，都必须具备全球化的视野，诺贝尔经济学奖得主乔治·施蒂格勒曾经说过：“所有美国的大企业都是通过某种程度、某种方式的并购成长起来的，几乎没有一家大企业主要是靠内部扩张成长起来的。”当前的全球金融危机，为我国企业实施并购提供了机遇，由于人民币升值及我国企业受经济危机影响相对较轻等因素，我国企业的并购也随之活跃。仅2008年，我国对外直接投资就达到521.5亿美元，同比增长96.7%，其中非金融类直接投资406.5亿美元，同比增长63.6%。2003-2008年，我国非金融类对外直接投资年均增长速度高达70.2%。据渣打银行估计，2009年我国的对外直接投资额有望首次超过引进外国直接投资额。然而，国外研究机构的大量研究也表明，仅仅十分之三的大规模企业并购真正创造了价值，依照不同的成功并购标准，企业并购的失败率在50%到70%之间。这就是说，并购既是企业成长壮大必须采取的方式，又是复杂程度最高、风险最大的战略行为，尤其是并购。前不久，我国最大的海外投资因力拓毁约宣告失败。四川民企腾中重工收购通用悍马，则遭到了不少质疑。一个想收购海外优质资产，却被无情拒绝，另一个则可能拿来不良资产，想买的，对方不卖了，不良的，买了不放心。这似乎表明，我国企业眼下进行的并购并不顺利。近年来，我国企业并购成功和失败的案例都大量涌现，这使我们不得不更理性的思考我国企业的并购行为。

一、全球并购的形势

1.并购

并购属于直接投资（FDI,Foreign Direct In-vestment）的一种，是一国企业为了某种目的，通过一定的渠道和支付手段，把另一国企业的整个资产足以行使经营控制权的股份收买下来。并购所用的渠道，包括并购企业直接向目标企业投资，或通过目标国所在地的子公司进行并购两种形式。并购所用的支付手段，包括支付现金，从金融机构贷款，以股换股和发行债券等方式。并购是国内企业并购的延伸，即跨越国界，涉及到两个以上国家的企业，两个以上国家的市场和两个以上控制下的法律制度的并购。从本质上说，并购是公司产权的交易行为，并非是一种简单的买卖关系，是一种国际范围内的直接投资。

2．全球并购规模整体上持续扩大

从整体来看，1987～2008年全球并购案件数量和并购额均呈现出稳步上升的趋势，只不过2001年以后全球并购波动性明显增强。1987年全球并购数量是1174件，并购交易额为973.1亿美元；2001年全球并购数量增加到8098件，交易额达到7304.4亿美元；2007年全球并购数量达到创纪录的10145件，交易额达到1.万亿美元。20年来，全球并购数量扩大了8.6倍，交易量扩大了16.8倍。

数据来源：UNCTAD cross-border M&A database；Thompson Finance

图1  1987～2008年全球并购情况（百万美元，件）

3.全球并购与世界经济呈现出同步的周期性波动

全球并购受世界经济形势的影响较大，尤其是经济衰退期间并购交易较为低迷。例如，全球经济从2000年12月开始进入低速增长期。2001年美国、日本经济进入衰退期。同期全球并购交易迅速下降。在金融危机的冲击下，2008年全球并购量下降到约8000件。2009年上半年全球并购量与并购额继续下降，英国巴克莱资本公司和日本野村控股公司预测，2009年全球并购金额将为2万亿美元，比2008年减少30%（2008年的全球并购总额比2007年同比减少了约36%)。

4.服务业仍然是并购的主导行业

就并购的整体行业分布来看，服务业领域的并购最多，大约占并购总额的70%，而中国的服务业发展相对滞后，无法为海外并购提供强有力的支撑。

表1    1987～2008年全球并购产业分布

数据来源：UNCTAD cross-border M&A database；Thompson Finance

从具体行业来看，金融领域的并购量和并购额均是第一位，2007年金融行业并购额达到8421.7亿美元，并购量达到3115件。其次是矿业和石油行业，并购额为1299亿美元，并购量为468件，化工行业位居第三位。紧随其后的就是食品、饮料、烟草，电气和电子设备行业。

表2   1987～2008年全球并购额行业分布（亿美元）

数据来源：UNCTAD cross-border M&A database；Thompson Finance

二、中国企业并购现状

我国企业海外并购的目标国主要集中在亚洲，据不完全统计，在63 起有较大影响的海外并购事件中，近50%发生在亚洲国家，欧洲占25% ，美洲以美国为绝大多数，占22% 的比例。按照海外并购发生的金额数来看， 我国企业海外并购的区位分布主要有两个特点：一是区位分布与产业特点结合的非常紧密，在自然资源丰富的澳洲、中亚、南亚和加拿大集中了几乎所有的石油行业海外并购事件； 而在经济技术发达的欧洲和美国， 我国企业海外并购则主要集中在制造业和信息技术产业。二是海外并购投资分布集中，近期我国企业海外并购投资金额中有近61%流向了亚洲，18%流向了欧洲，ll% 流向了非洲(主要是涉及金额较大的石油行业)，8% 流入了北美洲，其余的2% 集中于南美洲。我国企业海外并购主要集中在第二和第三产业。从并购金额来看，第一产业为零，而第二产业所占比重最大，占85.91%，第三产业的比重为14.09%。采矿业、石油开采业是海外并购在第二产业中所涉及的重要领域，制造业更是海外并购的重中之重，从食品制造到家用电器制造，从专用设备到汽车制造，从通信设备到电子计算机等， 制造业的海外并购占到所有并购事件的50%左右。

三、中国企业并购优势

2008年爆发的金融危机至今已演变成全球经济衰退和市场萎缩，为我国企业并购创造了条件。

1.并购中的政治干扰因素大大削弱

很多西方经济学家和政界人士对日本在20世纪七八十年代大肆进行全球收购的情况记忆犹新，一些西方观察家担心中国也会利用自己手中的巨额外汇走当年日本走过的老路，重新掀起新一轮全球收购浪潮，更有人仍然坚持“冷战思维”，担心中国会借此把自己的红色价值观推向全球，从而达成很难凭借军事力量形成的国家影响力。但金融危机以来，资金短缺的压力正在改变着欧美和企业长期以来抵制中国企业并购的态度，这为我国企业并购处于低谷中的发达国家的实体企业提供了难得的机会。一些以资源性产品出口为经济主体的国家，长期靠石油、矿产资源收入支撑国家经济。但是，由于国际金融危机造成全球资源能源价格下降，这些国家的财政难以为继，因此迫切需要资金输血。在这些国家无法再向衰落中的欧美银行寻找金融支撑时，中国可以通过购买其能源产品的方式，帮助他们摆脱困局，这也是中国承担大国责任的一种表现。

2.具备实施并购的财力

2008年爆发的金融危机至今已演变成全球经济衰退和市场萎缩，而引发金融危机的欧美市场更是成为重灾区。相比之下，已经持有高达20000亿美元外汇储备的中国，因为自己独特的国家金融经济，受到这次全球性金融风暴的冲击有限，预期中国经济仍可以保持较稳定的增长。另外，受金融危机影响，全球资本市场的银根普遍偏紧；相反，中国的银行资本金充足率相对比较高，外汇很多，汇率坚挺，所以中国资本市场的资本成本比较低。这样自然就形成了中国企业去海外收购的优势和冲动。对于实力雄厚、财务状况良好的中国企业来说，此时的全球经济形势可能正是实现其国际化目标的良机。

3.目前收购海外企业资产价格低

　　关于并购的时机，无论是海外并购还是境内并购，经济衰退期总体而言比之经济增长期较佳，原因是在经济衰退期资产容易被低估。麦肯锡公司的一份调查报告显示，在逆市中收购业务比出售业务能更长远地为股东创造价值。当然，并不是由于价格低，所有的企业就要一窝蜂地去做海外并购，中国企业海外并购还是应以业务发展和战略布局为导向，同时对并购之后的整合难度也要有一个清醒的认识，“抄底”不应成为中国企业“出海”的主要目的。

四、中国企业并购呈现出的问题及其原因分析

近年来，我国企业在海外并购方面动作频频。在一系列收购行动中，虽有联想收购IBM、五矿收购澳大利亚OZ矿业等成功案例，但如中石油与尤尼科、中铝与力拓等联姻失败的案例更多。究其原因如下：

1、因素制约，竞争效率不足。

由于历史及现实的原因，我国多数大型企业仍国有或国有控股，现代企业制度尚未完全确立，结构上存在缺陷，对企业经营者的激励和约束不足；

　　国内某些企业之所以在国内能够生存并且壮大，主要是靠行业垄断、国家保护、银行支持以及地方呵护，到国外没有了这些因素，就变得举步维艰。如2005年中国海洋石油总公司在美国的并购案中，许多美国议员指出，中国海洋石油总公司与美国的雪佛龙公司争夺优尼科公司并非一场公平竞争。他们认为，中国海洋石油总公司是国有企业，背后得到的支持，而雪佛龙公司则是在自由市场经营，政治因素和现代企业制度未完全建立是中海油在该并购案失败的重要原因。

2、资本市场制约，缺乏对外直接投资的资金优势，不具备依靠自有资金发展对外直接投资的实力。

　　虽然一些优秀的民营企业也逐渐成为我国境外投资的重要力量，但由于我国金融体系不健全，资本市场不发达，国有银行体系还未与国际接轨，对企业的海外投资项目缺乏科学和全面的评估，存在外汇惜贷现象，导致真正能得到扶持的企业很少。我国年对外投资流量及存量与发达国家相比，差距很大。例如， 2005年海尔退出收购美泰克，除业务整合和管理难度外，主要是考虑到并购过程中除了直接并购成本之外，还需支付大量的间接成本。

3、核心技术制约，缺乏对外直接投资的“技术优势 ”；

　　从总体上看，同发达国家相比，我国企业在技术、信息、无形资产以及技术诀窍上优势不明显，尤其是核心技术落后。对于许多引进技术缺乏吸收消化，研发、创新不够。我国大中型工业企业的研发费用仅占产品销售收入比重的 1～2%,而全球 500强美国上榜企业是 5～20%，应该加大对技术创新的投入力度。

4、国际经验制约，缺乏对外直接投资的“组织管理优势 ”

　　我国企业在财务管理、技术标准、产品质量标准、竞标经验以及法律程序适应性等方面都与国际惯例有一定差距，风险管理与控制不足，也使自己在国外竞争中处于劣势。例如，在 2005年 6月竞购巴基斯坦电讯公司时，中国移动的报价比胜利方低出48%，,除去资金因素外，国际化竞标经验以及市场判断力的缺乏是关键原因。

五、解决中国企业并购问题的对策

1.中国企业并购需要跨越的常规障碍

并购是一项较为复杂的经济活动，其间涉及到的问题和环节比较多。一般而言，并购企业遇到的障碍主要是法律环境不熟悉、严格的并购审查、协调和沟通困难、文化障碍等。在具体的并购业务操作中，选择适当的法律顾问、税收和会计顾问也是一项很复杂的工作。另外，在并购谈判进程中，对时间和节奏的把握问题也是企业并购时需要克服的障碍。

表3 并购需要跨越的主要障碍

2.中国企业并购需要跨越的非常规障碍

常规障碍是任何并购企业都可能会遇到的一般性问题，这些一般性问题经过并购交易的实践完全可以克服。等到克服这些常规障碍以后，企业会在并购交易中游刃有余。但是作为中国企业，除了需要克服上述常规障碍之外，还需要克服一些非常规障碍。具体而言，中国企业需要跨越的非常规障碍有如下两个：

首先，是企业的市场身份认同问题。

在中国实施“走出去”战略之后，响应号召去海外进行直接投资和并购规模较大的前40多家企业中，有大约33家企业是“国”字头企业。例如，中国石油天然气集团公司、中国石油化工集团公司、中国海洋石油总公司、中国远洋运输总公司、中国铝业公司、中国五矿集团公司等。这些企业仅仅从名称上就给人以国有企业的印象。当这些大型企业凭借飞速发展的中国经济以超常规的速度在全球并购市场上谋篇布局的时候，往往会遭致被并购方的非常规对待。往往不被看作是按市场规则正常经营的企业，而是被当作具有背景的代理人。这样在具体的并购交易中往往面临更严格的歧视性并购审查。

其次是并购的动机和动力问题。

并购是企业发展壮大尤其是在短期内实现迅速扩张的重要途径。并购的基本动机是追求企业利润最大化。具体的动机包括：获取先进技术与管理经验、抢占市场份额、保障生产原料供应（矿和石油等资源类产业）等。同时也有一些并购仅仅是为了在短期内提高企业知名度、拉高企业股票价格，这类并购一般含有虚假的做秀和投机成份。不管具体的动机如何，基本上可以认为是为了企业的发展壮大，可以说是经济层面的动机，获取高额利润和市场回报就成为企业并购的主要推动力。

然而，中国企业并购的动机，往往被认为不仅局限在企业经营层面，一定程度上还出于迎合的需要。由于在做出并购决策时并不是完全考虑到企业利益，使得并购的效果也不理想，国有资产在并购中出现缩水或流失的可能性加大。对此问题应该有所觉察和重视，并就并购的具体进程进行适当的评估和监督。

3.实施互利共赢的并购战略，破解企业并购的身份认同难题

国际上对国有企业的并购心存疑虑，比较敏感，导致中国企业在并购中出现身份认同危机（是的企业还是干预的代理机构？），在并购交易中往往陷入被动，面临更加严格的审查。

而且，当前中国所面对的国内外环境也发生了巨大变化，经济全球化和区域经济一体化迅速推进，国际政治、经济环境对中国的影响越来越大。尤其是在中国加入WTO以后，国际贸易、国际货币规则对中国的影响日益加深，发达国家、发展中国家等贸易伙伴对中国的经济日益关注。中国的一举一动都对世界政治、经济产生举足轻重的影响。但中国在世界经济舞台上参与竞争，对贸易伙伴来说不仅是一种机遇，也引起了国际社会对中国飞速发展的担心，发达国家担心中国对其国内市场造成冲击，威胁现有的世界经济利益格局，发展中国家在获得中国飞速发展带来的巨大收益的同时，也担心中国对其国内产业的竞争与冲击以及对世界市场的争夺。

因此，在国内外政治、经济环境剧烈变化，利益关系复杂多样的背景下，为了实现国家利益最大化，促进经济社会的健康平稳发展，就需要在并购过程中调整我们的战略，将互利共赢的理念贯彻到具体的并购交易中，深入剖析全球并购格局，敏锐把握并购新趋势，遵守并购相关规则，保护合作者权益，扩大并购相关各方利益汇合点。在推进并购的过程中，不仅要考虑企业自身利益，还要考虑到中国应该担负的国际责任和义务，帮助发展中国家提升经济发展能力。妥善处理并购中的摩擦，使中国成为完善国际贸易和金融，推进投资自由化、便利化的重要力量。

图2 实施互利共赢的并购战略

4.构建并购的国内产业支撑体系

首先，发展服务业，扩展中国企业在并购中的竞争力和影响力。

并购表面上看是企业凭借巨额资金出海并购，实质上需要很强的产业实力作为支撑。当前，中国国内与并购相关的产业发展滞后，无法对海外并购提供强有力支撑。这一点可以从并购的整体行业分布状况看出来，服务业领域的并购最多，大约占并购总额的70%，而中国的服务业发展相对滞后，无法为海外并购提供强有力的服务产业支撑。

注：图中为2007年数据数据来源为UNCTAD M&A DATABASE

图3 全球并购产业分布(单位：%)

就具体行业而言，金融业又是并购最多的行业，但是中国的金融业发展滞后，缺乏实力雄厚的并购主体，加之国内法规的约束，使得金融行业的并购很少。在产业发展滞后，缺乏强大金融行业支撑的情况下，中国很难把握全球并购的主流趋势，无法有效参与全球并购进程，造成国内企业缺乏国际并购市场的经历和磨练，很难产生具有国际影响力的并购企业。

在产业和金融实力约束条件无法突破的情况下，当前中国企业的并购主要集中在矿产和石油行业、化工行业、电子设备行业。然而，随着世界政治经济格局的变化，资源类商品的重要性与日俱增，矿山和石油行业的垄断程度和政治敏感度增强。中国企业很难大规模的并购国外的资源类产业，中铝在铁矿石行业并购中的结局可以说明这一点。

其次，构建并购的国内产业支撑体系，提升并购层次。

通常来看高端核心业务很难通过并购获得。对高端战略业务和高端非重要业务的并购可称作是战略并购。对低端业务的并购称作一般并购。中国当前的并购主要是集中在低端业务层次的并购（例如联想并购IBM的PC业务）。这主要是因为国内产业无法提供有效支撑，企业实力偏弱所致。

注：该图借鉴了TPI关于KPO“Knowledge Process Off shoring 的思想改编而成

图4 并购层次塔形结构图

从全球并购的发展趋势来看，战略并购迅速增加，中国要想把握全球并购趋势，应该强化对高端业务的并购，不能仅停留在资源能源等传统行业的低层次并购。低层次的并购更多的是凭借巨额的资金，属于粗放型的并购模式。而高层次的战略并购还需要企业的技术、管理和品牌实力。中国企业要想在全球并购中占有一席之地，必须首先从内部产业结构发展入手，提高自身的产业竞争力和国际影响力。

5.建立中国企业并购的保障与绩效评估机制

第一，构建中国企业海外并购综合保障体系。

美国、欧盟和日本等发达国家之所以成为并购的主导力量与其保障机制的完善是分不开的。日本为了支持海外并购，制定了详细的并购支持与激励制度，成立海外并购基金，为企业海外并购提供有效的支撑。中国目前尚无系统的并购保障制度。企业在进行并购是往往是孤军作战，很难得到行业、和研究人员的后方支援。

并购好比行军打仗，兵马未动粮草先行，出台相关激励和保障措施，成立并购促进基金给企业并购准备好“粮草”。同时国内产业界和研究机构应该做好前期的理论和市场研究，为企业的并购提供有力的后勤保障。

具体而言，可以从理论研究、设计、引导、资源配置、战略布局、硬实力、软实力、巧实力和执行能力这9个方面构建中国企业并购的保障体系。这里需要强调的是理论研究、设计和传导的配合问题，当前，国际政治经济形势的剧烈，中国企业的海外并购往往被当作特别敏感的问题对待，对并购的影响程度日益加深。对的应用和引导问题需要认真面对，应该构建起理论研究、设计和传导三位一体的并购支撑体系，增加在并购中的胜算。

图5 中国企业海外并购的保障与绩效评估机制

第二，构建中国企业海外并购绩效评估体系。

并购绩效评估体系可以解决并购的动机和动力问题。考虑到当前世界政治经济急剧变化的背景下，并购所设计的问题更加复杂和多样化。在具体的评估体系构建中，需要综合考虑企业层面，社会层面，经济、政治和外交层面。兼顾短期利润和长远利益。从目标绩效、大国关系、对外援助、国际影响、全球布局、国内经济、社会发展、环境影响和经济安全这9个方面构建中国企业并购的评估体系。通过模型构建、模拟、双向反馈对机制进行修正，使其成为一个动态的保障和评估机制。

英文缩写：

Recently，the scale of cross-border mergers and acquisitions continued to expand in the world.However, financial crisis to impact the international economy.Besides,bring about some good opportunities to the companies who are fully reinforced.The Chinese companies take advantage of this opportunity to become a life-saving straw during financial crisis.Whereas,there are several questions under the kind of aura:1. Be restricted by factors of system conditions lead to the efficiency of competition low;2. Be restricted by capital market lead to lack of capital advantage of FDI,and not have the capacity of depending on own capital to develope FDI;3. Be restricted by core technology lead to lack of the advantage of technology on FDI;4. Be restricted by international experience lead to lack of the advantage of organization and management on FDI.Meanwhile,we also have some advantages:1.The political disturbance factors in cross-border mergers and acquisitions are weakened;2.Have financial capacity to make cross-border mergers and acquisitions;3.The price of purchasing overseas assets is low in recent years .

Combine questions with advantages above,we can take measures below to bring more earnings to Chinese companies:1.We must put win-win strategy of cross-border mergers and acquisitions,resolve the problem of identity;2.Build inner system to support cross-border mergers and acquisitions;3.Build guarantee and performance evaluation system on cross-border mergers and acquisitions.