伯克希尔公司的股东们

年，也就是从现在的管理层接管公司至今，每股账面净值从19美元增长到95453美元，相当于每年20.2%的复合增长率。

2010年最大的亮点是收购伯灵顿北方圣塔菲铁路公司（ Burlington Northern Santa Fe， BNSF)，这笔收购的表现甚至超出我的预期。现在看来，拥有这家铁路公司将会使伯克希尔公司的“正常”盈利能力在税前增长40%和在税后增长30%。进行这次大收购让伯克希尔公司的股份增加了6%还动用了220亿美元现金。由于我们很快重新补充上了收购使用的现金，这笔交易在经济上的效果非常好。

一个“正常年份”，当然并不是我和伯克希尔公司副董事长也是我的搭档查理·芒格能够准确描述的概念。但是为了达到估计我们现在的盈利能力的目的，我们所说的正常年份，是指保险业务上没有发生超级巨大灾难，拥有一个总体上要比2010年好一些但要比2005或2006年差一些的商业大气候。运用这些前提及以及我将在后面投资部分解释的其它一些前提，我就能够估计伯克希尔公司现在所拥有的资产的正常盈利能力约为，扣除资本性利得或损失后，每年税前盈利170亿美元或者说每年税后盈利120亿美元，

我和芒格对于BNSF的未来非常看好，因为铁路运输相对于其竞争对手卡车运输在成本和环保上都拥有巨大的优势。2010年BNSF创造了一个节能记录，运输每吨货物500英里只消耗1加仑柴油，比卡车运输的能效要高3倍以上。这意味着我们的铁路拥有一个重大的运营成本优势。同时铁路运输也对整个国家更有好处，因为大幅减少了温室气体排放，也大幅减少了进口原油的需求。用铁路运输货物，整个社会都利益。

长远来看，美国货币运输肯定将会增长，BNSF应该从中分享应有的份额。因此需要巨额投资修建铁路以应对未来的运量增长，但是没有任何一家公司能够比伯克希尔公司有更好的条件来提供铁路建设需要的巨额资金。不管经济增长如何缓慢，不管股市如何糟糕，我们的支票都将会随时兑现。

2010年，在对美国经济一片悲观绝望之中，我们却表现出非常乐观的态度，伯克希尔下属企业在厂房机器设备上的资本性投资创历史记录，达到60亿美元。其中90%即5.4亿美元支出用于美国。当然我们下属企业未来会向海外扩张，但是他们未来投资中非常大的一部分将会投在美国国内。2011年，我们的资本性投资将会创造新的历史记录，达到80亿美元，增加的20亿美元投资将会全部投在美国国内。

钱总是会流向机会所在之地，而现在美国充满了机会。如今那些评论家经常会说“巨大的不确定性”。但是回顾一下过去，比如，1941年12月6日，1987年10月18日，2001年9月10日。不管现在看起来多么平静，将来总是不确定的。

千万不要让一时的现象吓坏你。我过去一生中，总是听到很多政治家和学者不断唠唠叨叨美国面临着多么可怕的问题。但是现在的美国人生活水平要比80年前我出生时高出惊人的6倍。那些毁灭性灾难的预言家们总是忽略了一个非常重要的因素是确定无疑的：人类的潜力远远没有用尽，能够释放人的潜力的美国，在过去200多年里，尽管经常受到衰退的阻碍，甚至受到一次内战的阻碍，照样创造出很多奇迹，现在仍然保持着强大活力和很高的效率。

现在的美国人并不比建国时的美国人天生更加聪明，工作也不比他们更加努力。但看看你的周围，你就看到一个远远超越当初任何一个殖民地时间的美国人梦想的美丽新世界。现在，2011年，和历史上的1776年、1861年、1932年、1941年一样，美国最好的日子就在前面。

业绩衡量

我和芒格认为，那些受人之托管理他人资金的投资管理人，在开始投资管理工作之前，必须建立一个业绩目标。缺乏这些的业绩衡量标准，投资管理人容易在业绩衡量上做手脚，射出业绩之箭之后，不管射在何处，就在那里画上个靶心。

在伯克希尔，很久以前我们就告知各位股东，我们的工作职责是使公司每股内在价值增长幅度高于标准普尔500指数（包括股利在内）。有些年份我们成功做到了战胜指数，有些年份没有做到。但是，如果我们很多年都没有达到战胜指数的目标，我们就相当于没有为我们的投资人创造任何效益，因为他们只要持有一个指数基金就可以实现相同甚至更好的业绩。

当然，面临的挑战是计算内在价值。即使是我和芒格两人分别计算内在价值，也会得出两个不同的答案。想要精确计算内在价值，那是根本不可能的。

为了消除主观性，我们使用一个容易理解的估算内在价值的替代性指标来衡量业绩表现，就是账面价值。我们下属公司中有些公司的内在价值肯定远远超过账面价值。（稍后我们会给了一个案例。）但是由于内在价值走出账面价值的溢价很少在一年之间大幅变化，因此账面价值可以作为一个合理的指标来追踪我们的业绩表现。

年报第2页上的表格中的数据是过去46年期间我们的业绩表现与标准普尔500指数的对比。早些年份我们的业绩非常好，但现在只是令人满意而已。我们想强调一下，大丰收的年份，已经永远一去复返。我们现在管理的庞大资本规模消除了任何取得超乎寻常优秀收益的机会。但是我们将会尽最大努力取得超过平均水平的业绩，这样我们才会觉得让你们选择我们管理投资问心无愧。

需要注意的是，每年的业绩表现，既不应该完全忽视，也不应该看作最重要。地球围绕太阳公转一周需要一年时间，但是让投资主意或者经营决策产生盈利需要的时间并不会与地球公转完全同步。例如，在GEICO保险公司，2010年我们满腔热情地支出9亿美元做广告，来吸引客户投保，但这些保单并不会当年马上创造出利润。如果我们能够有效地把广告支出提高一倍，我们将会非常乐意这么做，尽管我们的短期业绩会因此受损。我们在铁路和公用事业上的很多大型投资都是目光非常长远才做出的决策。

为了让各位股东用长远的目光来审视我们的业绩，我们把年报第2页上的年度业绩数据转化成5年期业绩数据。过去46年一共有42个5年期，这些数据告诉我们一个很有趣的故事。相对而言，我们业绩表现最好的年份在1980年代。但是股票市场的黄金时代却是随后的17年，伯克希尔取得了辉煌的业绩，尽管相对于指数的领先优势收窄了。

1999年之后，股市熄火。与此同时，伯克希尔取得了相对于标准普尔指数而言令人满意的相对业绩，却只是中等的绝对业绩。

展望未来，我们希望能够取得领先标准普尔500指数几个百分点的业绩，尽管未来业绩永远是无法确定的。如果我们能够成功达到业绩目标，我们几乎可以肯定的是，会在股票市场很熊的年份取得较好的相对业绩，而在股票市场很牛的年份取得较差的相对业绩。

从1979年开始，会计规则要求保险公司按照市价对所持有的权益类证券投资进行计价，而不是根据以前所要求的成本与市价孰低进行计价。在这张表中，伯克希尔1978年的业绩已经根据变化后的规则重新编报。在所有其它方面，业绩根据最初报告的数据进行计算。

标准普尔500指数的数据为税前收益，而伯克希尔的数据为税后收益。如果像伯克希尔这样的一家公司只是简单地全部持有标准普尔500指数所有上市公司的全部股票，并相应计算应付税款，如果指数呈现正的收益，那么这家公司数年之后的业绩将会落后于标准普尔500指数；如果指数呈现负的收益，那么这家公司数年之后的业绩将会领先于标准普尔500指数。经过数年之后，纳税成本将会导致这家公司与标准普尔500指数的总体业绩落后程度相当显著。