对优化资本结构

控制企业财务风险的思考

摘　要

资本结构是指企业各种长期资本的构成及其比例关系，最优的资本结构也就是企业最佳的资本组合形式。各种筹资方式的不同组合决定着企业的资本结构及其变化。资本结构是企业财务管理的重要组成部分，它是否科学、合理，直接决定着企业资本成本的高低以及筹资和投资风险的大小，进而影响着企业财务管理的最终效益。

影响企业资本结构的因素包括各种资本的成本、管理者的风险偏好等诸多方面，企业如何处理影响资本结构的各种因素，改善资本结构,以较低的资金成本筹措到所需资金, 切实加强财务管理与风险控制，是企业财务管理的重要内容。本文就如何努力保持及建立最优资本结构，实现企业价值最大化目标，进行了探讨。

关键词：资本结构；财务风险；控制

正文：

资本结构对企业的经营起着至关重要的作用，资本结构是企业筹资决策的核心问题，直接关系到企业能否实现企业价值最大化这一财务管理的目标。

一、现代资本结构理论

所谓企业的资本结构，就是企业长期资本中负债筹资和所有者权益资本的构成及其比例关系。各种长期资本筹资方式的不同组合，决定着企业的资本结构及其变化。

现代资本结构研究的起点是MM理论。1958年，美国学者莫迪利亚尼和米勒创建了现代资本结构理论，该理论建立在完美资本市场基础之上，认为企业的价值与它们所采取的融资方式，即与负债筹资还是权益筹资无关，该理论又称为资本结构无关论。此后，在早期MM理论的基础上不断放宽假设，考虑财务杠杆的利息抵税以及财务困境成本等因素形成了权衡理论。此后，一些学者又提出了不对称信息等资本结构理论。

二、资本结构的影响因素

在现实中，制约资本结构决策因素，有如下一些重要因素，企业在资本决策中应予以综合考虑。

（一）资本成本

财务管理的目标是企业价值最大化。要达到企业价值最大化，从财务管理来看，除了要尽可能地提高经营现金净流量外，再就是尽可能地降低资本成本。因此，资本成本是企业筹资管理的主要依据，也是投资管理的重要标准。而不同来源的资本，其成本是不同的，也即资本结构不同，资本成本不同，所以资本成本对企业资本结构有着重要影响。

（二）财务风险

运用债务筹资，虽然可以发挥财务杠杆的作用，得到负债经营税前抵扣利息费用降低资本成本的好处，但同时也给企业带来了一定的财务风险，包括定期付息还本的风险和可能导致所有者收益下降的风险

（三）企业的社会责任

大中型企业，尤其是与人们社会生活密切相关的企业，有责任持续地向社会提供产品和服务，因此，它们在制定资本结构决策时对财务杠杆的运用，必须确保不影响其长期稳定经营。

（四）企业所有者和管理者的态度

态度决定一切，如果企业的所有者和管理者不愿使企业的控制权旁落他人，则可能尽量采用债务筹资的方式来增加资本，而宁可不发行新股增资。于此相反，如果企业不愿意承担财务风险，就可能较少利用财务杠杆，尽量减低债务资本比例。

（五）贷款银行和评信机构的态度

虽然企业在进行资本结构决策有自己的分析，但涉及到大规模的债务筹资时，贷款银行和信用评级机构的态度实际上往往成为决定企业财务结构的关键因素。

（六）企业的获利能力

在实际工作中，获利水平高的企业往往并不使用大量的债务资本，因其可以利用较多的留存利润来满足增资需要。

（七）企业现金流量状况

债务的利息和本金通常必须以现金支付，就要涉及企业现金流量问题。

（八）企业的增长率

在其他因素相同的条件下，发展较快的企业会很大程度上依赖外部筹资，反之，则相反。由此相比而言，增长率高的企业会倾向与使用更多的债务资本。

此外，影响资本结构的因素还有税收因素、行业差别等等。

三、优化资本结构，控制企业财务风险。

虽然理论上存在最优资本结构，但从前文也可以看出，影响企业资本结构的也有很多，这些因素在综合地影响着企业经营目标地实现，资本结构决策仍是一项非常复杂的工作。如，虽然由于利息抵税效应使负债筹资成为成本最低的筹资方式，但由于财务成本和代理成本的作用和影响，过度负债又使企业丧失偿债能力的可能性在加大，企业的财务风险加大，这时，无论是企业投资者还是债权人都会要求获得相应的补偿，从而使企业综合资本成本大大提高，这又会抵消利息抵税增加的收益。因此不能单用某项资本成本的高低作为衡量的标准来确定其比例，只有当企业总资本成本最低时的资本结构才是合理的。企业在筹资决策中，应该综合地考虑各种因素的影响，不断优化资本结构，以使企业综合资本成本最低，实现企业价值最大化这一目标。

（一）、最优资本结构是实现企业价值最大化的体现。

企业从不同途径筹集的资本构成了资本的总和，由于企业经营处于变化中，资本的构成情况也是在不断地变化的，不可能固定在某一个比例上。企业最优的资本结构应该是，企业以最低的加权平均资本成本和最小的融资风险获得最大的投资收益，从而实现企业市场价值最大化的负债水平。主要包括以下三个内容：

1、企业价值的最大化。

企业财务管理的目标是追求企业价值的最大化。企业的价值在于它能给所有者带来未来报酬，包括获取股利和出售其股权换取现金。企业的价值在市场上通过价格表现出来。最优资本结构的确定要以符合企业价值最大化这一目标为前提。合理的资本结构会使企业生产经营处于良性循环，不断地实现资本增值，使企业所有者的财富不断增加，即企业价值不断增大。

2、综合资本成本最低。

筹资的目的是为了投资，追求最大的经济效益。只有项目的投资报酬率大于投资所需资本的总成本率，筹资与投资活动才变得有意义，才能为企业创造效益。而资本总成本达到最小，在其他条件不变的情况下，企业的盈利才会达到最大。由于改变资本结构可以改变企业的资本总成本，所以追求总成本的最小化，就成为最佳资本结构的衡量标准之一。詹森和麦克林指出：最优资本结构取决于“所有者所愿意承担的总代理成本”，可见成本问题对优化资本结构非常重要。

3、企业财务风险最小。

衡量企业资本结构最优化除了以上的条件外，还应该保证把筹集到的资金能够得到充分使用，确保企业长、短期经营和发展的需要。在一般情况下要使企业筹资完全满足上述衡量标准是十分困难的。因为单项资本成本高低变化，并不意味着全部资本成本有同样的高低变化。在不同的资本结构中，某项资本筹资成本的变化会相应地引起其他筹资成本的变化。另外，资本结构决策实际上是所有者在风险和报酬之间的权衡，因为使用过多的负债筹资会增加企业的风险从而影响企业总体价值；但另一方面使用较多的负债筹资却体现公司权益资本的杠杆效应，能大大提高企业的预期报酬率，有可能提高企业的总体价值。因此最合理的资本结构必然是在企业风险和报酬得以平衡的基础上求得。

（二）、努力建立和保持最优资本结构，防范财务风险。

客观地看，任何一个标准都是片面的，企业在确定其最优的资本结构时，不能片面地为追求某一目标而以牺牲其它目标作为代价。从企业的资本运动过程看，企业的筹资活动是经常发生的，清偿债务也是经常发生的，企业的资本结构状况不可能固定在某一个特定的点上，尤其是资本与负债的关系，不可能固定在某一个比例上。资本结构总是呈现出一个动态的状况，因此，应针对企业的类型、财务状况、资产结构、产品生产销售情况、税率与利率的变化水平和投资人与管理者的心理状况等因素，因地制宜，不能搞一个标准，进行一刀切，建立适合自己企业发展的合理的资本结构。

确定企业的最优资本结构应处理好以下几方面的关系：

1、企业收益能力和负债比率的关系。

首先，只有当企业盈利的情况下，负债才能发挥减税作用；另外，负债融资引起的财务杠杆效应是一把双刃剑，只有当企业的资金收益率高于负债资本成本时，股东的实际收益率才会高于企业的资金收益率。因此，确定最佳资本结构时应分析企业的收益能力。当企业的预计资金收益率高于负债利率时，资本结构中的负债比率就可以大一些。

2、经营风险与财务风险的关系。

企业的经营风险实质就是企业的资产风险，因为经营风险是资产经营过程中产生的风险，企业的资产性质和资产结构的不同，导致企业的经营风险不同。企业的总风险包括经营风险和财务风险，要将企业的总风险控制在一定范围内，如果经营风险增加，必须通过降低负债比率来减少财务风险。因此，资本结构中负债比率是否最优，还必须视经营风险大小而定。

3、企业补偿固定成本的现金流量能力。

确定资本结构一个很重要的问题是分析企业补偿固定成本的现金流量能力。企业负债金额越大，到期越短，固定成本就越高。这类固定成本包括负债的本息、租赁支出和优先股股息。在企业确定其负债比率时，必须认真考虑和分析未来的现金流量，尤其是企业经营活动所能产生的净现金流量。当企业未来的现金净流量充分、稳定时，其偿债能力较强，资本结构中的负债比率也就可以大一些。

4、资本结构与资产结构的关系。

资本结构与资产结构密切相关。企业资产可以分为流动资产和长期资产、有形资产和无形资产。当企业面临偿债压力时，可以通过资产变现来偿还负债。流动资产相对于长期资产变现时价值损失较小，即破产成本低；而无形资产和有形资产相比，在企业破产后的价值损失很大，不少无形资产变得一文不值，其破产成本高。因此，资产结构不同的企业的偿债能力不同，破产成本也不同。长期资产、无形资产比率高的企业的破产成本高。面对不同的资产结构，企业要调整资本结构，从而相应地降低企业的破产成本。长期资产、无形资产比率高的企业，可以通过保持较低的资产负债比率来降低破产的风险，反之，长期资产、无形资产比率较低的企业，可以更大程度上利用负债筹资以享受负债经营的好处。

5、企业财务的灵活性。

由于债务约束硬化，对企业的性较强，而企业面临的经营环境又是不确定的，如果企业将财务杠杆用足，达到最佳负债水平，一旦遇到不利的经营环境，就有可能使企业财务恶化。而遇到新的投资机会需要再融资时，企业融资的选择又将受现有资本结构的制约。因此，企业资本结构在实际上并不需要达到理论上的最佳资本结构而要保持适度、略低的负债水平，在财力上留有余地，这种情况可以视为财务储备。财务储备包括未使用的负债能力、变现性强的流动资产以及超额信贷限额等。保留财务储备后，企业在财务上就具有了灵活性，而财务灵活性是企业捕捉发展机会、保持经营灵活性的保证。只有具备财务和经营灵活性的企业，才能在未来激烈的市场竞争中占据有利位置。

总之，企业应该统筹考虑影响资本结构的各种因素，科学决策，以较好的调整优化资本结构，降低和化解财务风险、提高企业经济效益，实现企业价值最大化。

参考文献：1、史宝华《现代资本结构理论及借鉴》

          2、沈艺峰《资本结构理论史》