【知识点5】资本资产定价模型

一、资本资产定价模型

　　计算公式： 

　　KS＝RF＋β×（ＲM－ＲF）

　　式中：

　　RF──无风险报酬率；

　　β──该股票的贝塔系数；

　　ＲM──平均风险股票报酬率；

　　（ＲM－ＲF）──权益市场风险溢价；是指权益市场的平均溢价

　　β×（ＲM－ＲF）──该股票的风险溢价；

　　【例6－1】市场无风险报酬率为10%，平均风险股票报酬率14%，某公司普通股β值为1.2。普通股的成本为：

　　[答疑编号265060103]

　　『正确答案』KS＝10%＋1.2×（14%－10%）＝14.8% 

　　根据资本资产定价模型计算普通股的成本，必须估计无风险利率、权益的贝塔系数以及权益市场风险溢价。

　　（一）无风险利率的估计

　　通常认为，债券没有违约风险，可以代表无风险利率。但是，在具体操作时会遇到以下三个问题需要解决：如何选择债券的期限，如何选择利率，以及如何处理通货膨胀问题。

　　1.债券期限的选择

　　债券基本上没有违约风险，其利率可以代表无风险利率。问题在于债券有不同的期限，它们的利率不同。通常认为，在计算公司资本成本时选择长期债券比较适宜。为什么选择长期的债券呢？

　　最常见的做法，是选用10年期的财政部债券利率作为无风险利率的代表，也有人主张使用更长时间的债券利率。

　　2.选择票面利率或到期收益率

　　不同时间发行的长期债券，其票面利率不同，有时相差较大。长期债券的付息期不同，有半年期或一年期等，还有到期一次还本付息的。因此，票面利率是不适宜的。应当选择上市交易的长期债券的到期收益率作为无风险利率的代表。

　　3. 选择名义利率或实际利率

　　这里的名义利率是包含了通货膨胀的利率，实际利率是指排除了通货膨胀的利率。两者关系可表述如下式：

　　1＋r名义＝（1＋r实际）（1＋通货膨胀率） 　 

　　如果企业对未来现金流量的预测是基于预算价格水平，并消除了通货膨胀的影响，那么这种现金流量称为实际现金流量。包含了通货膨胀影响的现金流量，称为名义现金流量。两者的关系为：

　　名义现金流量＝实际现金流量×（1＋通货膨胀率）n

　　式中：n----相对于基期的期数

　　在决策分析中，有一条必须遵守的原则，即名义现金流量要使用名义折现率进行折现，实际现金流量要使用实际折现率进行折现。

　　债券的未来现金流，都是按名义货币支付的，据此计算出来的到期收益率是名义利率。

　　计算资本成本时，无风险利率应当使用名义利率还是实际利率，人们存在分歧。

　　通常在实务中这样处理：一般情况下使用名义货币编制预计财务报表并确定现金流量，与此同时，使用名义的无风险利率计算资本成本。

　　只有在以下两种情况下，才使用实际利率计算资本成本：（1）存在恶性的通货膨胀（通货膨胀率已经达到两位数），最好使用实际现金流量和实际利率：（2）预测周期特别长，例如核电站投资等，通货膨胀的累积影响巨大。　　

　　（二）贝塔值的估计

　　在前面讨论资本资产定价模型时，我们已经知道，贝塔值是企业的权益收益率与股票市场收益率的协方差：企业的权益收益率与市场的权益收益率之间的相关性

　　其中：是股票收益与市场指数之间的协方差；

　　是市场指数的方差。

　　【说明】

　　（1）公司风险特征无重大变化时，可以采用5年或更长的预测期长度；如果公司风险特性发生重大变化，应当使用变化后的年份作为预测期长度。

　　（2）驱动贝塔系数关键的因素有经营杠杆、财务杠杆和收益的周期性。如果公司在这三方面没有显著改变，就可以用历史的贝塔值估计权益成本。

　　（三）市场风险溢价的估计 =权益市场平均收益率-无风险资产收益率

　　市场风险溢价，通常被定义为在一个相当长的历史时期里，权益市场平均收益率与无风险资产平均收益率之间的差异，前面已经解决了无风险资产收益的估计问题，因此剩下的只是权益市场平均收益率的估计。

　　估计权益市场收益率最常见的方法是进行历史数据分析。在分析时会碰到两个问题：

　　（1）选择时间跨度。由于股票收益率非常复杂多变，影响因素很多，因此较短的期间所提供的风险溢价比较极端，无法反映平均水平，因此应选择较长的时间跨度。

　　（2）权益市场平均收益率选择算术平均数还是几何平均数。两种方法算出的风险溢价有很大的差异。算术平均数是在这段时间内年收益率的简单平均数，而几何平均数则是同一时期内年收益的复合平均数。

　　我们以两年收益的简单例子来说明：

　　【例6-2】ABC公司股票最近两年的相关数据见表6-1。

　　表6-1　　 

　　算术平均收益率＝［60%＋（-25%）］/2＝17.5%

　　几何平均收益率＝　　 

　　多数人倾向于采用几何平均法。几何平均法得出的预期风险溢价，一般情况下比算术平均法要低一些。