我国股权众筹的发展与监管

吴英霞

【摘 要】由于我国中小企业融资难加上大量存在的社会闲置资金，股权众筹在我国具有广泛的市场需求，其出现以来便发展迅速。目前，股权众筹公开发行证券的行为与法律关于发行证券的规定相冲突，股权众筹运行模式与股东利益保护相冲突，股权众筹与 P2P的兼营与我国金融分业经营、分业监管相冲突等问题相当突出。股权众筹的监管不仅要重视学习借鉴国外先进经验，更要注重监管与市场的内在契合性，实现监管的本土化。在股权众筹监管中，我国传统金融监管“安全第一、效率第二”的理念应当有所改变，应当采用市场化而非行政化的手段进行监管，从平台设立、投资者保护到平台运行实现全方位的监管。%because of financing difficulties in small and medium-sized enterprise,and of a large number of existing social idle funds,equity and the raise in our country has a broad market demand.It has devel-oped rapidly since its emergence.At present,raise public offering stake in the securities of behavior con-flicts with the provisions of the law on securities,equity and the raise operating mode conflicts with share-holders'interests protection,equity raise with P2P concurrently with the our country financial separate op-eration and supervised respectively in conflict is quite prominent.Equity and the raise of regulation should not only pay attention to learn from foreign advanced experience,more attention should be paid to the in-ternal supervision and market in particular,the localization of regulation.At stake in the regulation,raise and our traditional financial regulation the concept of safety first,efficiency second should be changed rather than shall adopt the security administration means to regulate,from the platform establishment,in-vestor protection to the operating platform to achieve a full range of regulation.

【期刊名称】《湛江师范学院学报》

【年(卷),期】2016(037)001

【总页数】10页(P18-26,33)

【关键词】股权众筹;微金融;P2P;中小企业融资;金融监管

【作 者】吴英霞

【作者单位】西南大学 经济法学院，重庆 401120

【正文语种】中 文

【中图分类】D913.996

众筹是指“通过公众筹集资金，主要是涉及公益慈善或者商事企业为目的的小额资金的募集活动”[1]。作为一种众包理念与小微融资的结合物，众筹产生不过10年的时间，属于一种新生事物；但从发展速度来看，它俨然已成为风靡全球的融资方式。截止2013年底全球众筹平台已达600个，融资额达50亿美元。2014年世界银行众筹报告中指出目前美国有众筹平台344家，英国拥有87家，法国拥有53家。我国截止2014年9月30日，已经存在至少100家众筹平台。

目前国内众筹存在多种类型，主要有捐赠众筹、回报众筹、P2P以及股权众筹。所谓股权众筹是指中小企业或初创企业通过众筹平台将其筹资信息予以发布，由合格的投资人出资认购股份并获得股权的筹资方式。股权众筹相较于其他三类众筹在我国兴起较晚，但发展迅速：2014年第一季度，国内众筹募资总金额约5 245万元，其中股权众筹募资金额高达4 725万元；第二季度众筹平台累计募资13 546万元，其中股权众筹募资金额10 838万元。第三季度，众筹募资总金额达到27 586万元，股权众筹多达20 284万元。我国股权众筹的筹资人主要是中小企业及新兴企业，投资者主要是拥有固定资金并不高的、投资额度小的普通社会公众*虽然有些股权众筹平台对投资者准入门槛规定过高，如天使汇要求投资者的可用资金不得低于300万元人民币。如此高的准入门槛将广大的普通投资者拒之门外，所以参与天使汇投资的投资者多半是原来就知名的天使投资人。但股权众筹本质上仍是面向广大普通社会公众的一种筹资方式，天使汇算不上是真正意义上的股权众筹平台。如大家投等真正意义上的众筹平台都是以小额投资者为主。股权众筹之所以在我国广受追捧，与社会普遍存在的闲置资金和中小企业融资问题不无关系。

(一)大量社会闲置资金寻求“用武之地”　社会闲置资金是指未被利用的资金，既包括未进行任何储蓄或投资项目也未予以消费使用的资金，还包括存放在银行而未被挪作他用的资金。当前我国民间资本大量闲置，且数量不断增加，由于银行存款利率偏低，公众更希望寻求其他投资渠道[2]。据统计，我国2013年城乡居民储蓄存款余额达到45万亿[3]。这部分资金因为主体分散，每笔数额较小，加之社会公众投资信息不畅通，缺乏一种便捷的、易操作的投资渠道，民众不得不将这笔资金放置在银行。但是“资本在某种意义上，可以称为处于运动过程中的价值”[4]147，虽然此处的资本并不仅指资金，但资金无疑是其中最重要、最主要的一项。运动是资金的本质，资金只有处于运动过程中才能创造更多的价值。社会闲置资金在静止中基本丧失了其再生与创造功能。银行存款其实是资金向高收益投资的一种过渡方式，一旦有合适的投资机会，公众便会将存在银行的钱投入收益更高的领域。股权众筹恰恰是“众包理论指导下的商业模式向金融服务领域延伸的结果，具有微金融特点”的投资方式[5]42。股权众筹既可以通过投资的分散性来克服社会公众因为资金储量小无法进行投资的难题，又可以通过众筹平台的运作为社会公众提供充足的投资信息和便捷的投资途径。股权众筹有利于调动社会闲置资金，增强资金的流动性，充分发挥资金的创造功能。

(二)中小企业融资难　中小企业在我国经济发展中发挥着重要作用，目前我国中小企业有4 000万家，占企业总数的99%，贡献了中国60%的GDP、50%的税收和80%的城镇就业。但规模小、资金少、融资难一直制约着中小企业的进一步发展。我国中小企业融资主要通过内部融资、熟人借贷、民间借贷以及银行借贷几种方式。内部融资即中小企业所利用的投资资金主要来自于企业生产经营的积累，但是由于中小企业较小的经营规模，难以形成丰厚的资金积累，所以此种融资方式所筹资金有限。熟人借贷即在熟人内部进行筹资，这种依靠个人的力量进行融资的方式所筹资金数量更加有限。民间借贷是在中小企业间普遍存在的一种借贷方式，为我国中小企业发展提供了大量资金。但是这一筹资方式融资成本很高。最高人民《关于人民审理借贷案件的若干意见》第6条的规定使民间借贷利率在银行同期存款利率4倍以内都是合法的，4倍利率这一“红线”的划分就为民间借贷高利率、高成本提供了法律依据。另一方面，民间借贷风险性大，容易触及非法集资。一些企业主利用民间借贷高利率的诱惑，在当地进行筹资，一旦资金到位便卷款而逃。这些都导致民间借贷不能为中小企业提供足够的资金。在银行借贷方面，中小企业融资难一直未得到解决。长期以来，我国银行业的高度垄断使得中小金融机构难以获得资金支持，他们为中小企业服务的能力也因此降低[6]。而由于中小企业信息不对称问题严重，道德风险相对较高，加之中小企业经营风险大，大银行不愿为中小企业提供贷款*2010年在其颁布的《关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见》中明确规定：允许民间资本兴办金融机构，鼓励民间资本发起或参与设立村镇银行、贷款公司、农村资金互助社等金融机构；放宽村镇银行或社区银行中法人银行最低出资比例的；落实中小企业贷款税前全额拨备损失准备金，简化中小金融机构呆账核销审核程序。但是我国金融垄断仍然十分严重。原外经贸部副、中国加入世贸组织首席谈判代表龙永图曾指出说：“我国四大商业银行市场占有率达70%，占据很高比例。”中小金融机构市场占有率太少，尽管致力于为中小企业提供贷款，也难免会“力不从心”。目前我国有5 600万个体工商户和小微企业，其中真正能够从银行获得贷款的不足12%。大型银行的“惠而不普”，民间借贷成本的高昂，再加上自2008年金融危机以来经济不景气的大背景，中小企业融资集经济紧缩和分配不公于一身[7]，使得中小企业融资途径虽然看似众多，外表“光鲜靓丽”，但“麦克米伦融资缺口”的问题始终没有解决。股权众筹的诞生为中小企业提供了一种更加简便快捷的融资方式，拓宽了中小企业的融资渠道。股权众筹通过将互联网与金融相结合，充分发挥互联网的广泛传播性，不仅使企业筹资的信息被广泛知晓，也使得需要投资、寻求投资机会的民众获得投资渠道。在时间方面，众筹平台普遍对项目筹资规定一定的期限，一旦期限经过如果项目资金未完全筹到，众筹平台将会撤销该项目。这就为投资人加快投资，筹资人快速筹资起到了推动作用，促进中小企业筹资的高效便捷。

股权众筹在我国的飞速发展是建立在监管滞后、根基不稳的基础之上的，这导致了股权众筹在运作中存在的各种风险，所以我国必须加紧监管措施的出台，采取一系列手段对股权众筹平台进行监管。针对欧盟及美国对股权众筹采取的监管措施，我国许多学者进行了分析与研究，并提出一些监管建议。笔者认为，股权众筹的监管不仅要重视学习借鉴国外先进经验，更要注重体现监管的本土化特征——在“同国际社会接轨”[5]3的同时更重要的是要实现监管与市场的内在契合性，实现监管的本土化。

世界上第一个股权众筹平台是2010年诞生于美国硅谷的Angellist，直到两年以后我国才出现第一个股权众筹平台，即淘宝网上的美微传媒。虽然美微传媒的筹资行为最终被通报，但这一筹资方式却让企业家看到了股权众筹的商机。2012年以后股权众筹平台在我国逐渐兴起，并引发了股权众筹的热潮。天使汇、创投圈、大家投、原始会、爱合投等股权众筹平台在我国股权众筹市场上纷纷占据一席之地。由于相应监管法律法规及措施的空白，股权众筹自2012年以来在我国进入了野蛮生长阶段。伴随着这种野蛮生长，各国股权众筹的发展都会产生一定的风险或者存在一定的矛盾，我国概莫能外。我国股权众筹在发展中主要面临三种矛盾，这三种矛盾有的具有独特性，是股权众筹在我国的实践中所独有的矛盾；有的矛盾则是世界范围内股权众筹普遍存在的，虽然许多国家已采取了相应的应对措施，但这些应对措施难以直接为我国所用，我国仍需要制定本土化的监管措施。

(一)股权众筹公开发行证券的行为与法律关于发行证券的规定相冲突　股权众筹在我国的发展并不是一帆风顺的，其出现的早期曾备受争议，甚至受到抑制。2012年淘宝上“美微会员卡在线直营店”的店铺第一次面向大众认购股份，任何人只要购买其会员卡就可以获得其股份，这使得美微传媒在4个月间募集了120余万元资金。然而遗憾的是这一股权众筹方式还未来得及生长就已夭折。将其视为擅自发行股票的行为而予以通报，最后美微传媒不得不退还在淘宝网上所筹资金。我国《刑法》第179条规定发行股票或者公司、企业债券要经国家有关机关批准，《公司法》第92条第2款规定发行股票应当向公司登记机关报送的核准文件，此外，《证券法》第10条也明确规定未经核准不得发行证券。而美微传媒在公司成立后并没有申请的批准，其发行证券的行为属于非法行为，只是由于我国股权众筹监管的空白，才得以不受相应惩处。

股权众筹不仅容易触及擅自发行股票及公司、企业债券罪，还容易触及非法集资的“红线”。根据中国人民银行颁布的《关于取缔非法金融机构和非法金融业务活动中有关问题的通知》，“非法集资”是指单位或者个人未依照法定程序经有关部门批准，以发行股票、债券、彩票、投资基金证券或者其他债权凭证的方式向社会公众筹集资金，并承诺在一定期限内以货币、实物以及其他方式向出资人还本付息或给予回报的行为。其最主要的特点是未经批准向社会公众筹资。这种筹资既可以是以发行证券的方式进行，也可以发行其他债务凭证筹资。但我国《证券法》第10条明确规定公开发行证券的条件必须符合法律法规并依法核准，向不特定对象发行或者向特定对象累积超过200人发行证券的均为公开发行。股权众筹平台通过将筹资人的筹资信息在平台上予以展示来吸引投资者，据央视网的报道，截至2014年6月，我国网民规模达6.32亿人，这就意味着股权众筹平台发布的消息面对着6亿多人次进行传播。但我国《关于严厉打击非法发行股票和非法经营证券业务有关问题的通知》中规定“严禁擅自公开发行股票”。许多平台采取会员制将出资股东人数在200人以内，以使筹资公司规避擅自公开发行股票的风险。但是该《通知》还规定非公开发行股票及其股权转让，不得采用广告、广播等公开方式或变相公开的方式。这就使股权众筹在擅自公开发行股票和非公开发行但进行公开宣称两种违法行为间左右摇摆。股权众筹的简便性、广泛传播性与法律对于发行股票的规定相冲突，使得我国必须加快股权众筹监管措施的出台，使股权众筹摆脱法律的灰色地带，有一个合法而又明确的身份。

(二)股权众筹运行模式与股东利益保护相冲突　我国股权众筹平台在运行中为了避开非法集资的红线，常常采用股权代持或者注资持股的方式。所谓股权代持是指项目公司创始人作为发起人，向投资者转让自己所持公司股份，从而实现投资者的出资。创始人与投资者通过合意达成股权转让协议。依据我国现行《公司法》的规定，有限公司在股权转让后，公司应当注销原股东的出资证明书，向新股东签发出资证明书，并相应修改公司章程和股东名册中的相关记载。对于股份公司股权转让，记名股票，由股东以背书方式转让，转让后由公司将受让人的基本信息记载于股东名册。但是由于股权众筹中股东分散，且投资期限短，股东更换或者转让比较频繁*笔者咨询了人人投、大伙投等股权众筹平台，其中多数平台筹资项目中规定股东可以在公司成立之日起一年以后退出公司，自由转让股权，项目方也可以采取溢价回购等方式回购股份，具体流程在合伙协议里面进行约定。可见投资人的投资期限较短，可以在短时间内进行股权转让，股东具有极大的不固定性。，公司难以及时修改公司章程和股东名册。这就使得创始人成为显名股东，而投资人成为隐名股东。所谓注资持股是指由创始人及投资人共同出资成立有限合伙企业，并进行工商登记，其后由该有限合伙企业向筹资的项目出资。其中创始人作为普通合伙人参与筹资公司的经营管理，需要始终对项目的决策和执行负责，在项目的发起过程中以其全部财产对项目承担无限连带责任[8]。普通投资人为有限合伙人，只参与公司分红，不参与经营管理。采取有限合伙企业注资持股的方式可以有效地限缩出资人数。我国《合伙企业法》第61条规定有限合伙企业的人数上限是50人，由50个人共同设立的合伙企业向筹资公司出资，即将50人合为1个股东，既保证了足额出资，又不会超越法律对非公开发行证券人数上限的规定。以上两种模式作为规避法律风险的措施确实收到很好的效果，但是其运行是以牺牲普通投资人的利益为代价的。股权众筹的投资多不具有专业的投资知识和投资技能，其投资并不总是理性的，甚至常常是非理性的，而股权众筹采取这两种方式会使投资人在投资之后与筹资公司的经营处于隔绝的状态，这就导致非理性的投资行为面临更大的投资风险。首先，如若采用股权代持协议的方式，则出资人作为隐名股东其股东权益将会大打折扣。在股东之间发生纠纷或者显名股东侵害隐名股东利益时必须先依靠诉讼来明确自己的身份，才可以进行后续的救济，无疑增加了隐名股东的利益风险及救济难度。其次，股东出资后无法行使股东权利，对公司日常经营行为无从监管。我国目前对股权众筹平台信息披露的要求尚未进行规定，在没有强制性信息披露的情况下，将出现严重的信息不对称。投资者难以获取筹资公司筹资后具体的经营情况及资金流向的信息，无法通过投票权对公司的经营行为进行干预。这不仅使投资人无法在企业发展不利时及时退出公司，还可能使投资人受到筹资公司的欺诈，即当筹资公司本身并不以经营为目的而是进行集资诈骗时，投资人在缺乏足够的信息的情况下将无从得知筹资人的欺诈行为。股权众筹允许不成熟的投资者向高风险的项目投资，却无需充分披露信息，迎合了中小微企业的低门槛融资，却牺牲了投资者的投资安全[9]。虽然股权众筹平台的运行是以筹资为目的的，是“安全价值向效力价值的适度妥协，”[5]57但这种妥协要有一定的限度，是在两种监管措施发生冲突时的一种选择，而不是在平台运行过程中自行进行的损害消费者利益、维护自身发展的一种选择。

(三)股权众筹与P2P的兼营与我国金融分业经营、分业监管相冲突　股权众筹与P2P作为互联网金融下的一对“融资兄弟”，在早期的运行中一直是“各立山头”。但是随着两种融资方式的日渐成熟，平台创立者及创业团队对互联网金融的日渐熟悉，我国互联网金融市场上出现了将股权众筹与P2P混业经营的情形。如贷帮网，在其平台上，筹资者不仅可以通过P2P进行债权筹资，还可以通过股权众筹进行股权筹资。在此之前，红岭创投发生1亿巨额坏账以后，平台为了应对危机，跟最大的债权投资人达成债转股的协议也属于股权众筹与P2P的混业经营。有人曾引用达尔文的论述来分析这一现象的风险，在达尔文的论述里，两种不同环境下的物种进行混合意味着一定的生态风险，由于各自的生态系统被打破，新的系统未产生，不确定性将会发生指数性的叠加。笔者认为将股权众筹平台与P2P平台结合确实存在较大的风险，但是对于其风险的来源，将其归根于股权众筹与P2P属于两种不同的“物种”，有各自的“生态系统”的观点笔者并不赞同。笔者认为股权众筹与P2P在实质上是没有区别的，都是借助互联网进行融资，只是融资回报不同，一种是债权形式的还本付息，一种是股权形式的取得股权、获得分红。两者结合的风险并非来源于两种融资方式本身，而是来自于我国金融监管的——分业经营、分业监管。

我国金融业分业经营最早提出是在1993年。1993年6月发布《关于当前经济情况和加强宏观的意见》，针对当时的金融乱相，第一次提出“人民银行、专业银行和商业银行要与其所办的非银行金融机构及其他经济实体彻底脱钩”。紧随其后，1995年《商业银行法》的颁布确立了金融分业监管的监管。在2003年4月随着银监会的成立，我国正式确立了由“一行三会”分别监管的金融监管。我国之所以采取分业经营、分业监管并不是因为各种金融机构、金融行为之间在差异性方面存在不可逾越的鸿沟，而是基于管理的便捷化和专业化而采取的。正如英国、日本和韩国都采用的是统一的金融监管模式，表明各种金融活动之间可以进行统一监管。但是在我国，虽然股权众筹与P2P没有本质的区别，两者仍旧无法在同一个平台上运行，这是基于我国金融监管的本土化特征所引致的。虽然目前学界关于实行金融混业经营、统一监管的呼声不断，还有学者提出分业经营模式下金融的统一监管，但是从目前的金融看来，我国在较长一段时间内仍不会改变分业经营、分业监管的监管模式，所以只能采取措施禁止股权众筹与P2P兼营的行为。我国2014年12月出台的《股权众筹融资管理办法(试行)》中第9条规定“股权众筹平台不得有下列行为：……(七)兼营个体网络借贷(即P2P网络借贷)或网络小额贷款业务”，然而尽管这一已经出台近半年，但仍有股权众筹平台兼营P2P业务，同一平台，两套规制，不仅会使金融消费者无所适从，还会增加我国和银监会的监管难度。

无论是从我国目前市场需求来看还是从众筹运行存在的矛盾来看，都需要加强股权众筹监管，制定适合我国国情的，具有本土化特征的监管举措，正如苏力所言，“中国的法治之路必须注重利用中国本土的资源，注重中国法律文化的传统和实际。”[10]6

虽然股权众筹在我国的发展呈现出井喷之势，但其法律定位的不确定性使许多投资者仍处于观望状态，迟迟不敢试水。究其原因，主要源于法律规定的空白。没有法律法规的承认和指导，即使广大金融消费者对股权众筹的身份不予怀疑，但对其金融风险不免担忧。任何社会活动都是以确定性的预期为基础的[10]8，只有当股权众筹被立法予以确认并规制后，投资者才会安心投资。股权众筹监管不仅在立法时应立足于我国的实际情况，吸收借鉴国外经验时有所创新，还要尽量避免出现股权众筹监管制度供给过剩。我国长期以来对于金融业的监管过于严格和繁杂，监管措施的出台不是从市场需求出发，而是由自行决定的，然而对金融监管资源的分配与金融市场对监管制度的需求是有差异的，强制性金融监管反而会造成不必要的监管，即监管的供给过剩[11]。所以在监管过程中既要满足本土化的需求又要克服本土化的一些缺陷，变新金融领域的行政化主导为市场化主导，使监管措施与我国股权众筹市场需求吻合。

(一)平台合法化之举措建议　 股权众筹之所以一直游走在法律的边界，是因为我国至今未出台相应的法律法规来承认其合法地位，对其发行证券的行为给予合法化的路径。

1、股权众筹豁免核准　在美国《证券法》中也有类似我国《证券法》第10条的规定，其要求“所有的证券发行行为非经豁免均需经过SEC登记注册才可以施行。”但在股权众筹方面，美国在《SEC建议稿》和2013年出台的《众筹法案》中规定了股权众筹的豁免注册制度，“证券监管机关的核准不再是其公开发行证券的前置程序”[12]153。我国也应该实行股权众筹豁免制度，这并不是简单的移植，而是立足于我国金融监管价值追求的需要。

我国现行《证券法》第1条明确规定：规范证券发行和交易行为，维护投资者利益，维护经济秩序，促进市场经济的快速发展。可见我国证券监管的目的是规范证券发行行为、保护市场上那些不能有效自我防卫的投资者。证券法强调这两个方面的目标是建立在我国各种证券发行机构已经得到平稳发展的前提下的，是在其经营已经处于稳定期之后的一种规制。而我国股权众筹尚处于起步阶段，其发展趋势、发展方向尚不确定，对其进行监管的目标应当有所转变，即倾向于对股权众筹的保护和解压而不是过分强调其发行规范和金融消费者保护*此处并不是指为了股权众筹的发展可以不对其发行行为进行规制，或者是可以牺牲金融消费者利益，而仅仅是说在三种利益相互冲突时，我们要进行利益的衡量。这种衡量又必须考虑到股权众筹作为新兴融资方式所具有的特征，必须给予其足够的空间和扶持，以使其不至于在严厉的金融监管机制下丧失发展的活力和潜力。如若一味由中介机构对投资人的利益进行保护，反而可能会使投资人被一种投资安全的假象所迷惑，或者因为有追责人而使投资人放松投资警惕性，对股权众筹的市场环境产生盲目乐观情绪。从长远来看，这既不利于投资人利益的保护，也可能过度增加众筹平台的监管负担[12]160。实行股权众筹豁免注册制度放松了股权众筹的入场条件，可以促进我国股权众筹在自由的监管下设立与发展。

2、引入第三方资金托管机构　在我国股权众筹平台兴起的早期，平台往往采取自行设立资金池的方式管理筹集来的资金，只有当筹资人筹集完全部资金时，众筹平台才将资金转入筹资公司账户。但是这一过程中存在着极大的风险。股权众筹平台可能会在项目筹集完毕之前将资金挪作他用，甚至卷款跑路。此外，这一资金管理方式也增加了众筹平台对资金管理水平的要求。我国股权众筹平台在性质上属于一种中介平台，只是为筹资人和投资人提供一种居间服务，所以在资金保管方面，无论是技术水平还是安全设施与专业的资金托管机构相比都稍显逊色。引入第三方资金托管机构，使投资者的资金直接划入托管机构的账户，并在筹集完毕后由托管机构将资金划入筹资公司账户，其间不经过众筹平台，可以实现平台管理与资金管理的分离，保证资金的安全。资深互联网观察人士雷鸣表示，股权众筹平台与第三方支付企业的合作宣告股权众筹托管时代来临，通过第三方支付对于股权众筹行业的长期健康发展具有重要意义。其不仅可以实现资金保管的安全还可以避免股权众筹平台产生非法集资的嫌疑。

(二)投资人利益保护之举措建议　股权众筹中投资人多以普通社会公众为主，此类投资者既没有投资经验，也没有投资知识，利益极易受到筹资者侵犯。仅依靠股权众筹平台的自律难以实现投资人保护，必须借助法律的规定来保护投资人合法权益免受损害。

1、设置投资人准入门槛　投资人在股权众筹所涉及的三方主体中属于处于弱势地位的一方，由法律设立投资人准入门槛，虽然看似了投资人自由平等投资的权利，实则确是保护投资人利益的一种方式。笔者考察了若干家股权众筹平台关于投资者准入的规定，但是发现平台投资门槛较低，而且仅规定了投资者最低投资数额，这些最低投资额从4 000到30 000不等，对于投资上限却没有予以规定。相反，美国对投资人准入则设置较高的门槛，并对其进行详细的规定。JOBS法案规定年收入超过10万美元的投资人，可以将其10%的收入用于投资，但是规定了投资上限，以10万美元为最高投资额。年收入不足10万美元的投资人，所投金额不能超过其年收入的5%或者2000美元。除了法律对投资者的准入之外，美国许多股权众筹平台自身也设置了准入条件，如WeFunder平台，将投资者人数的上限定为99人[13]，这样不仅可以在发生融资欺诈时减少受害者范围，更重要的是通过人数的提高了投资额度，变相地提高了投资者的准入门槛。我国应借鉴美国的做法，在股权众筹监管立法中明确规定投资人准入的条件。如规定投资者投资额与年收入的比例，并规定在一定年收入以下的公众不得进行股权众筹投资。虽然这看似是不平等的待遇，侵犯了公民平等的投资权利，但是平等的不一定是公正的，为了保护投资人的利益，法律应当做出限定。其次，应将具体投资数额或者人数的决定权授予平台，由平台根据筹资项目对筹资人数和数额进行，不仅规定最低投资额还要最高投资额。

2、建立信息披露制度　股权众筹的信息披露应该既包括投资前平台对筹资项目的披露，又包括投资后筹资公司经营行为的信息披露。投资人在投资前对项目不甚了解，投资后获取筹资公司的信息难是投资者投资安全隐患的最大根源。我国股权众筹的投资者多为小额的、缺乏经验的投资者，对投资风险的监控意愿较小，而且将这种监控寄希望于平台。在投资之前，投资者往往认为众筹平台负有审查筹资公司的义务，认为只要能在平台上进行筹资的公司都是安全的。在投资后，我国股权众筹平台无论是采取的股权代持协议还是注资持股的方式，投资人投资之后都无法直接作为公司股东对公司进行监管，并且认为平台有义务去监督筹资公司的运行。这种监管的懈怠性以及依赖性使得股权众筹中股东权利极易受到损害。

“信息公开是最好的防腐剂”，这是学者在规范行政行为中常用的口号，在股权众筹中这一口号也同样适用。首先要建立众筹平台的信息披露机制。众筹平台要对筹资公司的信息进行审查，包括对其工商登记情况、公司章程、筹资项目基本情况、公司发展规划等都必须进行形式的审查，然后对其信息进行筛选、简化，以便于投资者理解的方式公布于众筹平台上。其次要建立筹资公司的信息披露机制。筹资公司在筹资完成之后必须对公司的运营情况、财务状况及时进行披露，并提供投资者容易获取的披露方式。笔者通过对大伙投平台上几家筹资公司发布的信息进行筛选，发现其中筹资公司信息披露的方式大体有：发起人定期提供账目明细、邀请股东实地考察、选举几位投资人作为投资人监督管理委员会成员、建立QQ及微信群、投资人向公司驻派董事等，甚至有些筹资公司并未说明股东如何获取公司经营信息。笔者认为各筹资公司信息披露的方式虽然种类繁多，渠道多样，但是唯一不足之处在于筹资者信息披露方式不对等，有些筹资者筹资额巨大，但是信息披露方式却有限，披露的内容也有限，并不触及公司经营情况的核心内容。所以笔者建议我国应采用信息披露的区别原则，采取不同的信息披露要求。美国JOBS法案根据筹资人目标融资金额将其分为不满10万美元、10万美元以上不满50万美元、50万美元以上三种情形，并分别规定了不同的信息披露要求。我国也应对筹资额进行划分，以确定不同的信息披露要求，根据筹资额的增加，信息披露的要求也相应增加。

(三)平台运行监管之举措建议　股权众筹平台在发展过程中基于利益的驱使，难免会出现“脱轨”的情形，法律在采取措施为其融资行为“让道”的同时，也必须加强监管，以防众筹发展中发生违法违规行为。

1、禁止平台兼营股权众筹与P2P　由于“股权众筹与P2P之间并不存在天然的鸿沟，从当前的市场环境看，众筹与P2P网贷在未来应该有很大的深度合作空间。”[14]并且我国市场上也存在股权众筹与P2P兼营的平台，这种金融的混业经营对促台的发展确实有很大作用。但是混业经营容易产生监管的真空和交叉监管，使和银监会监管发生冲突或者重合，有必要明确规定禁止股权众筹与P2P混业经营。虽然这一强硬做法可能扼杀平台的创新性，并且依照规制方式来设计金融业的发展，而不是依靠市场的选择来发展金融业，不免有计划经济之嫌；而且“法律来源于社会”，法律对股权众筹的规制应该是在众筹平台出现之后，根据其发展情形进行立法，而不应该依据之前金融行业的分业经营、分业监管来压制当下出现的股权众筹与P2P混业经营的情况，但从我国20多年来的实践来看，分业经营、分业监管的机制固然一定程度上抑制了金融业的活力与创新，但也保证了我国金融业的稳定与繁荣。在现阶段下，如果通过改变我国金融监管来适应互联网金融的混业经营，无疑成本是巨大的。按照剩余标准理论，如果社会公众希望分享的某种物品，其价值远远大于获取成本，社会就会希望提供此种公共物品[15]33。虽然金融监管不属于公共物品，但其性质与公共物品相类似。如果变更金融监管，我国金融机构势必发生重大变化，长期以来稳定的金融秩序也会遭到破坏。所以，禁止股权众筹与P2P兼营相对而言是一种低成本的监管措施，不仅可以节省众筹监管的成本，还可以维律的一致性，维律的权威。

2、平台不得向投资者推荐项目　我国股权众筹平台必须定位在中介机构上，其对筹资者信息的发布必须本着客观公正的态度。众筹平台在发布筹资者信息时不得向投资者进行推荐，包括显性的推荐和隐性的推荐。即平台既不得通过明显的、直接的言语或文字劝诱投资人向某一固定项目投资，也不得通过不公正的版面设计来安排各投资者投资信息。我国 《股权众筹融资管理办法(试行)》中明确规定了股权众筹平台不得向非实名注册用户宣传或推介融资项目，但是对于通过版面设计进行隐性推荐的行为没有进行规定。网页页面布局在宣传中具有重要的影响,在一个网页布局中，其中间和上部最容易引起网民的关注。股权众筹平台的版面设计会对投资者产生很大的指引作用，将某一筹资项目持续放在版面中间或版面上部这种明显的位置，会给投资人一种错误的信号，让投资人误以为该项目更具优势或更具规模。投机的筹资人会利用这一法律法规的漏洞，通过向众筹平台行贿，以使其融资信息能够公布在平台显眼的位置。为了避免可能由此生发的行贿罪、受贿罪，避免平台信息的发布有失公允，建议股权众筹平台在版面设计上必须客观公正，或者由证券业协会对股权众筹平台的版面安排进行监管，实行版面的行业自律，禁止平台隐性推荐筹资项目。

股权众筹在我国的快速发展反映出中小企业对融资的渴望，我国有着极大的融资需求市场，只是长期以来行政化的金融监管使得市场需求得不到满足。股权众筹的出现虽然不是我国土生土长的产物，但与我国市场现状有着极大的吻合性。我国在股权众筹监管中必须一改以前的监管理念，用市场化主导取代行政化主导，摒弃过去追求安全忽视效率的做法，兼顾效率与安全，在利益平衡的过程中实现监管的目的。既要承认平台的合法地位，又要对平台的违法行为进行规制；既要保护投资者的合法权益，又要使其有风险自控的意识。

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