对完善我国货币传导机制的思考

蒙永亨 曾青春

(桂林工学院管理学院,广西 桂林 541004)

[摘要] 货币如何影响实际经济即货币的传导机制问题一直是西方理论界争论的焦点。总结归纳当前市场经济国家的货币传导途径,考察我国货币各传导途径的特点,在借鉴发达国家货币传导途径的基础上,对如何提高当前我国货币传导提出建议。

[关键词] 货币 传导机制 信贷渠道

[中图分类号] F822.0 [文献标识码] A [文章编号] 1004-6917(2004)07-0072-03 (一)凯恩斯主义的货币传导机制。在凯恩斯主义的IS L M 模型中,货币的传导机制被表述为:货币供应 !利率∀!投资支出 !总产出 。即货币供给的变化通过影响利率,进而对投资需求发生影响,最终导致总产出发生变动。从这模型结构看出,货币作用的大小,取决于以下三

个因素:首先,取决于货币供给的变动对利率影响的大小,而货币供给对利率的影响能力又取决于货币需求对利率的敏感程度;其次,取决于投资对利率的敏感程度;第三,取决于投资乘数。如下图所示:

从我国的情况看,由于存货款利率还没有市场化,投资对利率的敏感程度不高(主要由于国有企业投资对利率不敏感),投资乘数不大(主要由于未来的不确定性,使边际消费倾向偏小)。因此,货币通过利率影响投资,进而影响总需求在我国目前发挥的作用不是很大。

(二)现代西方国家货币传导机制理论。随着对货币传导机制研究的深入,货币影响经济的其他途径开始得到重视,当前西方理论界认为货币的传导途径一般可归为三类:第一,通过投资影响总产出;第二,通过消费影响总产出;第三,通过净出口影响总产出。如右图所示

:

1.货币通过投资支出影响国民经济。货币通过投资支出影响国民经济的途径主要有四种:

(1)利率渠道。指通过货币供给的改变,影响利息率,进而影响投资。利率渠道正是早期凯恩斯主义的货币传导渠道。

(2)托宾的q 理论。托宾的q 理论提供了一种有关股票价格和投资支出相互关联的理论。q 定义为:企业的市场价值(以企业股票的市场价格体现)除以资本的重置价值。当q 上升时,企业可以通过发行新股筹集资金进行投资,投资支出增加;当q 很低时,企业可以通过购买其他企业而获得已经存在

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2004年第7期(总第109期)

广西社会科学

G UA NGX I SOCIAL SCIENCES

NO.7,2004(Cumulatively ,N O.109)

[收稿日期]2004-02-27

[作者简介]蒙永亨(1974-),男,广西环江人,桂林工学院管理学院讲师。

(3)银行信贷渠道。货币供应扩大,增加了银行贷款的可供量。由于在银行贷款与其他可供资金资源之间不存在完全替代关系,特定的借款人只能从银行而不能从其他来源借款,贷款的增加将引起投资支出(也可能消费支出)的增加,其传导机制为:货币供应!贷款!投资(消费)支出!总产出。银行借贷渠道有一个重要的含义是,货币对小企业的影响要大于大企业,因为小企业更依赖于银行,成为#银行依赖者∃,而大企业可以直接通过股票、债券市场而不必通过银行获得信用。

从我国的实际情况看,信用渠道,尤其是银行信贷渠道是我国货币重要的传导渠道之一。但同时,我国目前货币传导的信用渠道不畅通,这关键是金融的发展落后于实体经济的发展,市场化改革滞后所致。

(4)非对称信息效应。这一理论最早由波兰克和哥特勒提出,其原理是:货币参数的变化会引起非货币资产价格的变化,从而直接改变企业的净资产水平(代表了其资信程度),最终达到扩大货币影响力的作用。较高净值意味着借款人的贷款实际上有较多的担保品,风险选择的损失减少,净值的增加会减轻企业的逆向选择,从而鼓励借款人对投资支出融资贷款。另外,净值增加,公司所有者在公司资产的存量价值也增加了,所有者从事风险投资项目的意愿越低,银行贷款收回的可能性就越大,从而导致了银行贷款增加,企业投资支出增加。其传导机制为:货币供应!股票价格!逆向选择和道德风险∀!贷款!投资支出!产出。

同样,这一传导机制亦需要与企业的如股票价格相联系,我国目前上市公司所占比重较少,并且股权结构不是很合理,因此,货币通过此途径影响经济运行,目前还难以奏效。

2.货币通过消费支出影响国民经济。货币通过消费支出影响国民经济的途径主要有三种:

(1)耐用消费品支出。在发达的市场经济国家,消费者用于耐用消费品(如汽车)的支出常常是通过借贷来筹措的,所以利率降低时,使消费者购置耐用消费品支出的筹资成本降低,从而鼓励消费者增加耐用消费品支出。其传导机制如下:货币供应!利率∀!耐用消费品支出!总产出。

西方发达国家的实践证明,这是一个强有力的机制,因为消费支出约占了总需求的60%~70%,而耐用消费品支出容易变动,对利率较敏感。从我国现实情况看,目前居民贷款买车、买房正在兴起(注:买房在经济学上属于投资,而不属于消费)。只要当局制定出相应的措施,如简化手续,增加居民贷款可得性等,可使我国货币的效力大为增强。

(2)财富效应渠道。根据莫迪利亚尼的消费生命周期假说理论,消费支出是由消费者毕生的资财决定的。当股票价格上升,持有者的金融财富价格上升,增加了消费者的终生财富,消费随之增加。由于扩张性的货币可以导致股票价格的上升,就可以通过影响消费者终生财富,进而影响消费。这样的货币传导机制为:货币供应!股票价格!财富

!消费!总产出。

从模型上可以看出,财富效应渠道发挥作用需要有一定的基础,即只有在居民持有股票占其全部金融资产的较大份额时才有明显作用。从我国的现实看,目前我国股民约为4000万,占总人口的3.33%(美国同一比例达40%)。因此,货币通过#财富效应∃渠道对整个居民消费的影响还很有限。

(3)流动性效应渠道。该理论认为消费者的资产负债表状况,对消费者评价自己是否可能陷入财务困境具有重要的影响。当消费者持有的金融资产与其债务相比为数很多时,他们对财务困难的可能性的预期会很低,因而更愿意去购买耐用消费品。当股票价值上升时,金融资产的价值也会上升,从而耐用品支出会增加。由于货币和股票价格之间的关联,可以得出一个新的货币传导机制:货币供应!股票价格!金融资产价值!财务困难的可能性∀!耐用消费品支出!产出。从这传导机制看,#流动效应渠道∃在我国目前亦难以发挥很大的作用,其理由与上面#财富效应∃渠道相同。

3.货币通过国际贸易影响国民经济。货币通过国际贸易影响国民经济也称作汇率渠道。汇率可视为外汇资产的价格,随着国际经济一体化和浮动汇率的出现,汇率对净出口的影响已成为一个重要的货币传导机制:当货币供应量增加,国内利率下降,国内货币储蓄相对外币储蓄变得缺乏吸引力,导致本国货币存款的价值相对下降,本币贬值,从而使国内货物比国外货物相对便宜,引起净出口上升。汇率渠道的货币传导机制如下:货币供应!利率∀!汇率∀!净出口!总产出。这一传导机制发挥作用需要有两个基础,一是该国资本项目对外开放;二是实行浮动汇率制度。中国目前实际上执行的是固定汇率制,因此,汇率渠道不能有效发挥。如从1997年金融危机至今,多次利率下调,但汇率始终保持不变甚至略有升值,即人民币汇率和利率关联不明显。从理论上说,就是货币供应增长,利率下降,却没有相应出现汇率下降,进而实现净出口增长。随着全球经济一体化和浮

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蒙永亨 曾青春/ 对完善我国货币传导机制的思考动汇率制度的到来,需要把更多注意力放在通过汇率效应实现货币的传导操作上。

(三)完善当前我国货币传导机制的思路。在我国目前情况下,由于国有企业投资对利率不敏感,股票市场不发达,人民币尚实行固定汇率制,当前我国货币的传导途径与西方发达国家有很多的不同点。笔者认为,在当前和今后一定时间内,银行信贷渠道仍然是我国货币传导的主要渠道,当前完善货币传导机制的重要和首要任务应该是完善信贷传导渠道。

1.完善商业银行对国有企业的信贷传导渠道。在货币的信贷传导渠道方面,我国与西方发达国家略有不同。在西方发达国家,银行增加货币供应量后,使商业银行的可贷资金增加,从而使原来难以得到银行贷款的中小企业获得银行贷款支持,社会总的贷款量增加,最后投资增加。我国的情况是,随着居民储蓄的不断增加,现在商业银行有足够的可贷资金,但却没有很好地贷放出去,即出现一定程度的#惜贷∃现象。究其原因,主要有三。第一,商业银行管理机制不完善,在信贷管理过程中过于强调风险管理责任,层层上收贷款审批权,商业银行风险约束机制初步建立,但利益机制却不完善,责任和激励的不对称造成信贷人员不敢贷、不愿贷现象,阻碍了储蓄向投资的转化。第二,我国银行一直以来对商业银行的存款准备金支付利息,商业银行在银行的存款利息高于商业银行负债成本,商业银行即使不经营信贷业务,也有利可图,削弱了商业银行贷款的积极性。最后,行政过多地干预了企业经营活动,企业许多项目都要经过机构的重重审批,减低了企业投资效率,再加上这几年的市场萧条和消费不足,使企业的投资欲望减少,从而减少了对信贷资金的需求。为了增强我国货币的信贷传导渠道,必须注意以下几点:第一,深化国有商业银行的产权改革,建立风险与收益对称的产权激励机制,提高其风险承担的意愿和风险投资的积极性,疏通储蓄转化为投资的主渠道。第二,参照国际上银行的通行做法,将商业银行在银行的存款准备金利率降至零利率,以增加商业银行的资金成本,迫使商业银行积极放贷。第三,健全完善信贷担保体系和辅助设施,以改善外部环境,为金融机构的贷款经营营造良好的外部氛围。第四,继续推进企业制度改革,加快现代企业制度建设的步伐,明晰产权,建立完善的法人治理结构,强化内部监督制约机制,使企业成为真正意义上的市场主体和投资主体,这是改善宏观金融效应的微观基础。

2.完善对中小企业的信贷传导渠道。在我国目前情况下,为数众多的中小企业很难得到国有商业银行的贷款支持,这是货币传导受阻的原因之一。而中小企业又很难直接通过股票、债券市场获得信用,更多地依赖于银行,急需从银行得到贷款。因此,要完善当前我国货币的传导机制,必须提高中小企业的贷款可得性。第一,必须大力发展新的中小金融机构,推动以股份制为主要形式的规范化的中小金融机构的发展,发挥其满足中小企业贷款的需要。第二,建立中小企业担保公司,降低银行为中小企业贷款的风险,引导国有商业银行向中小企业贷款。第三,消除对企业所有制形式的歧视,为中小企业发展提供足够的空间,在规范其发展的同时,增强对中小企业的金融扶持力度。

3.完善对居民的信贷传导渠道。在GDP的构成中,居民消费占去绝大部分,我国这几年居民消费连续低迷,平均的消费率不足60%,这其中原因主要有三:一是随着我国在教育、医疗、养老保险、住房制度等方面的改革力度不断加大,居民对未来支出的预期不断增加,降低了当前的消费;二是连续几年经济增长速度的回落,城镇失业和下岗人员的增加,城乡居民收入增幅下降,使得居民收入的不确定性增加,约束了居民的消费欲望;三是由于金融制度不够发达,制约了居民的跨时期消费,消费欲望较强的年轻人难以取得消费信用,不能把未来的收入提前到当前来消费。对此,可通过以下几个途径加以解决:第一,通过建立健全社会保障体系来减少居民未来的支出预期,进而弱化过头的#预防性储蓄动机∃,提高消费倾向,启动消费。第二,通过继续实行包括扩张性货币在内的各种措施,引入一定程度的通货膨胀预期。通过树立通货膨胀预期,使微观主体在跨期支出时更侧重于现在而不是未来,最终起到增消费、促投资的效果。第三,最主要是要增设专门的服务于消费者的金融机构,如专门服务于居民购买住房的住宅业金融机构、服务于学生贷款的教育金融机构等,简化贷款手续,增加居民的贷款可得性。

[参考文献]

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[5]国家计委宏观经济研究院课题组.我国货币传导机制问题研究[J].西安金融,2003,(1).

[责任编辑:马 玲]

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广西社会科学2004.7/ 经济学