高级财务管理案例

公司简介

2005年12月26日，*ST吉纸复牌，更名为G*ST环球（000718），作为首家暂停上市公司因股改而获得重生的上市公司。当天开盘价3.15元，报收2.79元，以涨200%以上开盘，最终以涨179%报收。苏宁环球董事长张桂平表示，恢复上市只是苏宁环球发展壮大的第一步。集团公司承诺，苏宁环球未来三年将实现将近30%的复合增长，先摘星后摘帽，并努力打造一个重诚信、主业突出又富成长性的绩优上市公司。观察*ST吉纸脱胎换骨般的破产整顿重组的历程，给予市场诸多的启示：

    ST吉纸是一家老的大型国企，建于1940年的吉林造纸厂，建国后隶属于轻工部，是国家指定的新闻纸、纸袋纸专业生产厂，1997年在深圳证券交易所挂牌上市。1997年上市以来经营不佳，从2002年起，公司连续停产，累计亏损额达10亿元以上。截至2004年底，吉林纸业总资产为210438万元，而有效资产总额约10亿元，而负债总额却达到21亿余元，金融债务占了绝大部分，已严重资不抵债。2005年4月30日，公司接到吉林市中院民事裁定书，获悉吉林市中院已受理公司债权人——吉林市商业银行于4月29日关于申请公司破产的事项。由于连续三年亏损，公司股票已于2005年5月13日被深圳证券交易所暂停上市。为挽救公司，避免公司终止上市，在当地的支持下，公司董事会积极实施债务重组。 

整顿和解重组

2005年8月15日在主持下，通过了债务和解方案。根据债务和解方案，公司以全部资产（其中的优质资产主要有主要包括5600mm 新闻纸生产线两条，年生产能力15万吨，在建6346mm 轻涂纸生产线一条（该生产线每年约可创造1亿元的净利润），年生产能力20 万吨，纸浆生产线5 条，年生产能力36 万吨，及以上生产设施占用范围内的房屋和土地使用权。）抵偿全部债务，向第三方（上市公司000488晨鸣纸业控股子公司）转让所有固定资产、无形资产(土地使用权)及其他相关资产，收购价格为7.4亿元。所获7.4亿资金在监管下，将全部用于履行和解协议，依法清偿。相对应的，请求所有一般债权人停计2005年1月1日起全部贷款利息；免除2004年12月31日以前的陈欠利息；债权本金按30.2288％的比例偿付；解除吉林纸业股份有限公司及其担保单位的担保责任。2005年8月23日，公司收到吉林省吉林市中级人民民事裁定书，确认债务人*ST吉纸与债权人达成的破产和解协议具有法律效力。 此外，公司于2005年6月末收到吉林市对公司的财政补贴4000万元，转回以前年度计提的各项减值准备1.21亿元，扣除各项费用后*ST吉纸上半年盈利3012万元。这使得公司顺利交出了盈利的2005年半年报，获得了申请恢复上市的资格。随着公司债务和解协议的顺利履行，公司将股改提上日程已是必然选择。 

2005年5月开始的股权分置改革为*ST吉纸带来了生机。公司通过债务重组，将纸业资产全部转让给晨鸣纸业，与债权人达成和解协议，变成一个无资产、无负债和无业务的“净壳”公司。 11月21日,*ST吉纸(000718)收到吉林省吉林市中级人民(2005)吉中民破字第3-9号关于债权人申请公司破产一案的民事裁定书。鉴于*ST吉纸已按规定的期限和条件清偿了债务,履行了与债权人会议达成的债务和解协议,经市中级审查,该裁定书中裁定:"宣告终结吉林纸业股份有限公司的破产程序。"  

此后苏宁环球集团对公司进行重大资产重组，公司的股改也同步进行。苏宁环球以其持有的天华百润和华浦高科各95%的股权，按溢价评估的4.03亿元转让给公司，同时获得吉林市国资公司持有的*ST吉纸50.06%的股权，并豁免*ST吉纸因受让股权而产生的全部债务，即*ST吉纸将无偿获得价值40277.90万元的经营性资产。以这一重组行为为前提条件,吉林市国资公司向重组方转让所持*ST吉纸全部50.06%的股份,象征性地收取苏宁环球集团和张康黎各1元转让价款。至此*ST吉纸成为一家苏宁环球集团控股、每股净资产为1.01元、最新每股收益为0.06元、以房地产开发为主、更名为G*ST环球的新公司。苏宁集团承诺，重组后如果三年内净利润没有达到目标值，大股东将向流通股股东追加每10股送2.2股的对价，由此我们可以得到新公司2008年的每股收益至少为0.178元，按市场14倍左右的平均市盈率计算，股价在2.6元以上，比停牌前的1元股价有极大增长。在股权分置改革投票中，流通股股东高赞成票通过。2005年12月26日，*ST吉纸复牌交易。

“乌鸡变凤凰”示范意义明显

绩差公司借股改的东风进行实质性的重组，给市场带来了多赢局面。首先上市公司获得重生，股价自然要反映公司的变化，流通股股东虽然没有从大股东获得送股的对价，但股价的上涨为投资者带来了重组性的收益，以复牌后平均每股3元计算，2004年以来的投资者悉数解套或盈利，创造了股市的奇迹；二是大股东重视长远的利益,同时也获得了利益：2005年9月15日,张桂平实际控制的江苏苏宁环球集团有限公司以1元的价格收购吉林市国资公司持有的G*ST环球20009.808万股国家股(占总股本的50.06％),同时将其持有南京天华百润投资发展有限公司和南京华浦高科建材有限公司各95%的股权,按经评估确定的价值40277.90万元转让给G*ST环球,并豁免全部转让价款,由此,G*ST环球每股净资产从0元上升为1.01元。11月9日,G*ST环球启动股改,以资产重组作为对价,成为暂停上市类公司股改第一例。12月16日,深交所批准G*ST环球恢复上市,苏宁集团持有的20009.808万股国家股获得流通权。以G*ST环球昨日收盘价2.79元计算,张桂平持有的G*ST环球股权市价达到了55827万元,而其入主G*ST环球的成本价是40277.9万元。这就意味着,张桂平身价因G*ST环球股改后复牌而一夜暴增了1.555亿元。不仅如此,对张桂平而言,另一个重要收获是在眼下IPO暂停、众多公司欲叩资本市场无门、又不断收紧地产投资的形势下,低成本地打通了旗下地产业务的融资渠道,从而涉足资本市场。大股东借股改和重组绩差股之际，实现了直接上市，而对价承诺中对业绩和送股的承诺有法律的约束力，必然要求大股东做好上市公司的长远经营，否则可能会追加送股，甚至丧失控股权，另外在非流通股锁定期满后，大股东也可以通过市场减持股权，这样大股东也有内在的动力提高上市公司的业绩，以便在减持时市场有较高的股价，获得更高的收益；三是此次和解重组中，吉林省、省，吉林市、市发挥了不可替代的主导作用。搭台，既解决了绩差公司股改对市场的冲击，又解决了当地职工的就业大问题，提高了证券市场的配置功能，又吸引了长线投资者进入市场，分享股改的成果、分担风险，使更多更好的企业上市，从而间接提高了证券市场的质量。

值得一提的是，虽然股改给绩差股带来的生机，但不是所有的ST公司和面临退市的公司都有这样的动力与机遇，这一方面取决于上市公司的资产质量和大股东对股改的意愿，另一方面也与地方的态度有紧密关系，在目前壳资源的价值大大降低并且许多绩优公司变成G股后股价被低估的情况下，场外资金更倾向于用市场化的手段选择收购的对象。*ST吉纸模式的问世，与监管部门的指引密切相关。今年9月5日，发布《上市公司股权分置改革管理办法》，其中第二十六条明确了绩差上市公司股改的思路，即股权分置改革与公司资产重组相结合，重组方通过注入优质资产、承担债务等方式，以实现公司盈利能力或者财务状况改善作为对价安排，鼓励以注入优质资产、承担债务等作为对价解决股权分置问题。 

苏宁集团简介：

苏宁集团是中国企业500强之一 苏宁集团始创于1987年,目前已发展成为集房地产开发、商业连锁、医药科技、五星级酒店、新型建材生产等于一身的大型综合性民营企业。苏宁集团2002年在全国工商联规模民营企业排名第49位,苏宁集团1992年即开始进入房地产业,开发区域主要集中在江苏省南京市,在当地拥有良好的品牌和行业影响力。 

苏宁资本故事第二部苏宁环球的主人张桂平，乃苏宁电器（000204）个股东张近东的兄弟，兄弟二人早年携手创业，共创苏宁品牌。上世纪90年代中期，张氏兄弟分途而进，张近东专攻家电零售，与国美电器形成南北对峙态势；张桂平则转向地产、建材、贸易、采矿、航空等领域，亦搏得总资产过百亿元的庞大产业。

张近东，生于1963年3月，祖籍安徽，1984年毕业于南京师范大学中文系汉语言专业，1990年与其兄张桂平在南京宁海路创办了一个名为“苏宁交家电”的小门面，苏宁品牌由此诞生。在创业之初的两年里，张近东凭借十来万资产、十几名员工、100多平方米的小店，实现了5个亿的销售收入。创业15年之后，张近东将苏宁发展成拥有300多家连锁企业、6000多名员工、年销售额达91亿元的“家电大鳄”。在苏宁全力扩张阶段，张近东曾一天狂开22家门店，这一纪录至今无人能破。

张桂平，生于1951年，1976年毕业于东南大学建筑系，与张近东携手创下苏宁品牌后，两兄弟开始在电器连锁和房地产两个领域分别发展，如今张桂平产业的苏宁建设集团已发展成为集房地产开发、医药科技、门窗制造、物业管理、金融证券、汽车贸易、星级酒店等为一体的大型综合性企业集团。2004年，张近东以1.17亿美元身家名列福布斯中国富豪榜第138位，张桂平则榜上无名；2005年4月，张桂平以29亿元人民币个人财富名列《新财富内地500富人榜》第38位，而张近东仅以17.3亿元身家名列第88位。

晨鸣集团简介：

晨鸣集团是中国500强企业之一，是集制浆、造纸、能源生产、纸机制造于一体的大型企业集团。下设寿光晨鸣、武汉晨鸣等11家子公司。总资产120多亿元，纸品年生产能力150万吨。经济效益综合指标连续9年居全国同行业首位。

问题：

1 请问经济学意义上的破产和法律意义上的破产的含义分别是什么？结合本案例说说破产的法律特征有哪些？

2 请问什么叫“和解”？结合本案例说说我国“和解”与美国“和解”有何不同？企业“和解”有何意义？和解协议草案的内容主要有哪些？

3请问整顿方案的内容主要有哪些？

4 本案中，假如债务重组前吉林纸业具体债务总额为22.2亿元，且这些债务都是同一层次的负债，变卖所有资产获得的7.4亿元全部清偿这些债务，请计算债务清偿比率；如果吉林市商业银行在吉林纸业中的债权总额为15亿元，请计算最后吉林市商业银行可以得到多少清偿款项？

5为什么说本案例的和解重组成功是一个多赢得局面，请分别从案例中的各方利益来说明。

6本案例较为复杂，案例中涉及的各方都扮演着重要而精彩的角色，请你进入本案例中的任何一个角色，想想假如你就是其中一方参与该企业的整顿和解和重组，你会怎么做？为什么？

7假如一个个人投资者于2005年3月18日以每股0.80元买入100000股000718，请问按照2005年12月26日复牌当日的收盘价2.79元计算，该投资者获利多少元钱？事实上截至到2006年12月14日000718收盘价是7.09元，假如该投资者长线持有到现在，他总共可以获利多少元？？

二 企业集团及并购案例：

中铝将回归A股实现三地上市

资料

 随着昨天S山东铝、S兰铝的股改方案登场，继中石化系整合并购之后，又一起备受市场各方关注的中铝系整合大幕已然正式开启。中国铝业向两家公司现有的除中国铝业外的其他股东发行A股，发行后注销山东铝业与兰州铝业的法人地位，吸收合并完成后，以中国铝业为存续公司申请在上证所上市。此举标志着中铝回归A股计划已启动。

昨天，中国铝业高层以及保荐人联合在北京召开新闻发布会对方案作了进一步说明。中国铝业集团董事长肖亚庆介绍，中国铝业持有山东铝业48000万股、兰州铝业15185.14万股，分别占两家公司总股本的71.43%与28%，为控股股东。在本次股改方案中，中国铝业向两家公司现有的除中国铝业外的其他股东发行A股，发行后注销山东铝业与兰州铝业的法人地位，以中国铝业为存续公司申请在上证所上市。

根据两家公司的方案，中国铝业换股价为6.60元/股；山东铝业流通股换股价为20.81元/股，换股比例为1∶3.15；兰州铝业流通股换股价格为11.88元/股，换股比例为1∶1.80；非流通股换股价格为6.60元/股，换股比例为1∶1。同时，公司表示，为保护流通股股东利益，将由第三方向公司流通股股东提供现金选择权，山东铝业的流通股股东可以以其持有的山东铝业股票按照16.65元/股的价格全部或部分实行现金选择权，而兰州铝业的流通股股东可以以其持有的兰州铝业股票按照9.50元/股的价格全部或部分行使现金选择权。

中铝最多耗资74亿

   据S山东铝和S兰铝昨日公布的股改方案，中国铝业换股价为6.60元/股，山东铝业流通股换股价为20.81元/股，换股比例为1∶3.15；山东铝业流通股换股价为11.88元/股，换股比例为1∶1.80；非流通股股东换股价为6.60元/股，换股比例为1∶1.同时，本次吸收合并设置现金选择权，山东铝业和兰州铝业的流通股股东，可以以其持有的股票分别按16.65元/股、9.50元/股全部或部分兑现。

公开资料显示，S山东铝、S兰铝流通股数量分别为约1.92亿股、3.01亿股。中国铝业为S山东铝唯一的非流通股东，而S兰铝则另有兰州铝厂、兰州经济信息咨询公司两家“小非流通股东”，共持有约8865万股。因此，如果S山东铝和S兰铝所有的流通股股东均选择全部兑现，那么中国铝业“私有化”S山东铝、S兰铝最多需要付出现金约74亿元（3.01亿×16.65元＋1.92亿×9.50元＋6.60元×8865万）。

有业界人士发出疑问：大量真金白银的耗费会否影响中铝今年的业绩？对此，中国铝业财务总监陈基华坦言，通过换股对公司2006年盈利确实略有摊薄。不过，他同时认为，目前S山东铝和S兰铝的业绩正呈现良好的增长态势，“公司未来业绩必定是值得看好的”。

中国铝业董事长肖亚庆：中铝欲借整合实现“一体化。

据公开资料，中国铝业分别持有S山东铝和S兰铝71.43%、28%的股份，同为两公司控股股东。而本次以换股吸收合并为主的股改方案，相当于S山东铝和S兰铝流通股股东每10股分别获送3.1股、3.2股。而一旦换股方案得以实施，山东铝业和兰州铝业的股改任务也将顺利完成，中国铝业公司在存续公司中国铝业的持股为35.79%.更重要的是，中国铝业公司借本次股改可实现其“一体化战略”。中国铝业董事长肖亚庆表示，中铝旗下两个A股上市公司所面临的监管问题、同业竞争问题、关联交易问题，都将因为整合得到很好解决。据悉，目前中国铝业是国内最大的氧化铝、电解铝运营商以及冶金级氧化铝生产商。

中国铝业是我国规模最大的氧化铝和电解铝运营商和冶金级氧化铝生产企业集团，2001年12月11日、12日，中国铝业分别在纽交所和联交所挂牌上市，2006年中报显示，中国铝业目前总资产近700亿元，净资产超过437亿元，主营业务收入274亿元，净利润66.14亿元，每股收益0.60元。而山东铝业是目前国内唯一的生产氧化铝为主的上市公司，兰州铝业则是重要的电解铝生产企业。肖亚庆认为，中铝换股上市后将有利于进一步完善治理结构，借助内地资本市场，完善中国铝业上中下游一体化战略，拓展企业增长空间。

中国铝业有关人士表示，采用吸收合并的方式，可以使山东铝业和兰州铝业股改工作和中国铝业的A股上市工作同时得以完成，快速实现中国铝业公司一体化的战略整合，扩大了公司的发展空间。

问题：

1.本案例中，中国铝业为S山东铝和S兰铝的流通股股东提供了换股和现金兑换两种形式，请问在什么情况下S山东铝和S兰铝的流通股股东应该选择换股？什么情况下S山东铝和S兰铝的流通股股东应该选择现金兑换？请做具体分析说明。

2.根据案例提示，中国铝业为什么要对两个子公司进行吸收合并，取消山东铝业和兰州铝业的上市主题资格？

3.中国铝业吸收合并山东铝业和兰州铝业的战略目的是什么？

4.中国铝业吸收合并山东铝业和兰州铝业以后相对与原来的管理方式是属于集权式管理还是分权式管理？中国铝业为什么要实行这种管理方式？请做说明。

5.请问企业并购有哪几种并购形式？？本案例属于哪种并购形式？？

6.请问本案例中，中国铝业采用这种形式来并购山东铝业和兰州铝业体现了中国铝业什么样的集团财务战略？请做具体说明。

7本案例中，中国铝业吸收合并山东铝业和兰州铝业体现了中国铝业多元化投资经营理念还是专业化投资经营理念？请做具体说明。

8本案例中，中国铝业吸收合并山东铝业和兰州铝业后再整体上市，是企业集团的融资管理还是投资管理亦或融资管理和投资管理的结合？请做具体说明并说明这种方式对企业集团有什么优点？

9.企业并购的支付方式一般有几种？本案例采用的什么支付方式？

10.请问企业并购的方式有哪几种？？本案例属于哪种或者哪几种并购方式？

三 中小企业财务管理案例

某饮料有限责任公司开发和生产了一种乘车防晕的饮料，解决了乘车晕车这一世界级难题。产品功能独特，预计能赢得巨大的市场，发展前景十分可观。但是这家饮料企业目前的资本构成主要来源于组建时企业创立者个人的积蓄及其向亲朋好友的借款，还有很小一部分资本来自日后经营过程中的自身积累，因此该公司规模较小，资金实力严重不足。而要生产和推广这种防晕车的饮料势必要求该公司购买或租赁新的设备和厂房。面对扩大生产规模的要求，公司急需大量新的资本介入。这时公司所有者已拿不出更多的个人积蓄，而从亲朋好友处借的钱对于巨大的资金需要只是杯水车薪。因此，公司上下不再把眼光放在内源融资上，而是开始积极需求外源融资的出路。这时出现了一些机会和可能性：

首先，有人提出将公司改制为股份有限公司，力求通过发行股票、发行债券或可转换债券从资本市场上筹措资金。但公司目前的情况离股票上市条件还相差甚远，因此又有人提出，选择吸引其他企业法人入股的股份有限形式，即通过与有关企业协商，争取这些公司投资。几个公司入股，即以法人资本入股，以不控股为前提组成有限责任公司，也是能较快解决扩大生产规模所需资金的一个有效途径。由于产品独特，有很好的市场前景，可以吸引本地或国内一些法人企业入股。

其次，争取有关商业银行贷款，实行负债经营的方案。该公司的产品是一种营养型、疗效型的饮料，解决了人们乘车晕车这一世界级难题，是科技上的一个重大成果，希望借此会得到国家产业、科技的支持，并能获得商业银行的信贷支持。国家有关部门颁布了对产品有市场的中小企业给予信用担保的，中小企业应积极地去争取这一的支持。因此，建议该公司尽快将自己的产品和专利技术提交国家有关机构进行鉴定和确认，看是不是世界级科技成果。如果得到国家有关部门确认，有关部门会出面担保，商业银行肯定会给予企业信贷支持，以便促进这一特色产品迅速扩大规模，占领国内外市场。

第三个提议是将公司改制为股份合作制企业，每个员工入股筹集资金，解决扩大生产带来的对资金的需要。但员工资金有限，筹得的资金只能暂缓企业的困境，因此生产规模不要急于搞得过大，先进行较小规模的技术改造，其投资数额不会很大，待企业有一定积累的资金后再扩大一点规模；随着市场打开、需求上升，企业再小规模进行技术改造，扩大其生产规模，适应市场逐步增长的需求。

问题：

1、中小企业的融资方式可划分为内源融资和外源融资，其中外源融资可进一步分为几种？案例中提到的 那些融资手段分别属于哪一种外源融资方式？

2、股份合作制企业的类型有哪些？你认为如果这家公司转制为股份合作制企业后应属于哪种类型？

3、若这个饮料公司按照第一个提议改制成为股份有限公司或者按照第三个方案改成股份合作制企业，会面临什么样的不同之处？

4、若你为这家饮料公司的负责人，会为公司选择哪种组织形式，股份有还是股份合作制？并说出如何完善相应的组织形式所对应的方案。

5、案例中提到饮料公司应该积极去争取国家给予中小企业的信用担保支持。那么我国中小企业信用担保机构的基本模式和它们主要职能是什么？

6、一家实力较强的中型企业想要投资防晕车饮料的项目，作为这家企业的管理者应该对哪些方面进行考察从而做出正确的选择？影响一个中小企业投资决策的因素有哪些？

四  企业并购案例：

有两家公司打算进行合并，争论的焦点集中于采用吸收合并还是新设合并。这两家公司的具体情况如下： 首先这两家公司所属行业相同，均从事商业零售业，主要市场都在上海；并且上海市有意将这两个企业打造成该地商业航母。双方均为上市公司，而且在同一股东——上海百联集团的实际控制之下。第三是双方在股本规模、净资产总值方面比较接近。（说明经济实力相差不大）。最后是双方的净资产收益率、股票市盈率相差不大（净资产收益率反映了企业的成长性；市盈率则体现在股票的合理定价上）。

此外，如果选用新设合并，放弃现有的壳，也就是放弃现有上市公司的上市地位。若新设立的公司要重新取得上市公司资格，就必须IPO。考虑到目前国内IPO一般要有2-3年的过程，面对国外商业巨头的逼视和WTO全面开放零售业的承诺，时间成本是百联集团不能小觑的因素。

经过激烈争论和仔细衡量后，最后选择的模式是吸收合并。其实这就是国内首例吸收合并：上海第一百货合并华联商厦。本次合并被认为是我国证券市场的创举，因此被定义为“百联模式”。 在“百联模式”前虽然有很多企业跃跃欲试，但是在中国政治模式、资本市场的特殊情况下，要想真正完成吸收合并困难重重，例如 我国证券市场与国外相比有两大特点：一是存在股权分置问题，2/3以上的股票不能流通；二是国有股所占比重过大。早在1999年，原水股份吸收合并凌桥股份案例，因为无法解决双方股价与单位净资产值之间的倒挂问题，这起轰动一时的合并案最终以中止洽商而落幕。

在百联集团试图在内部整合上海第一百货和华联商厦的同时，有另一家集团公司也想要并购华联商厦。在对华联商厦的前期调查过程中发现，华联商厦从事商业零售这一传统行业，并且是行业中的知名企业，有一定的规模、品牌和市场占有率；财务状况良好，有稳定的、可预计的现金流和加大负债比例的空间。基于调查的结果，这家集团公司决定并购华联商厦。它的并购计划是收购包括上海百联集团在内的华联商厦几大股东手74。6%的股份，从而达到绝对控股华联商厦的目的。预计10%的资金来源于这家公司自身的股本资本，70%的资金来自银行贷款，其余20%的资金靠发行认股权证和可转换债券筹得。其中过渡性银行贷款是打算利用华联商厦的资产和现金流向银行做抵押获得。但是，随着上海第一百货吸收合并华联商厦的成功，这家集团公司的并购计划也只好作罢。 

问题：

1、什么是新设合并和吸收合并？二者有什么区别？

2、根据案例提示分析为什么“百联模式”会成功，从而成为中国首例吸收合并？ 

3、案例中的两个公司的合并，如果按其所处行业划分应该属于哪种类型的并购？这种划分方式下，其它并购类型分别是什么？

4、根据经营协同效应理论，分析此次并购的动因和可能产生的效应是什么？

5、简要概述企业并购是可能采用的支付方式。如果你是百联集团的负责人，你会在这次并购中选用什么样的支付方式，为什么?

6、另一家也想并购华联商厦的集团公司计划使用的并购方式是什么并购？这种方式的特点有什么？

7、结合案例分析这家公司为什么计划选择这种并购方式来并购华联商厦？

结合案例中这家公司的融资计划分析这种并购的融资方式？