理财规划师二级第二章 投资规划

投资规划：分析需求、投资工具分析、投资组合的制定和调整

第一节 投资规划-分析需求

学习目标：

掌握分析客户投资相关信息以及分析客户未来各项需求的方法，能够综合利用分享分析结果帮助客户确定合理的投资目标。

知识要求：

第一单元 客户信息资料的收集

一、测试客户是属于那一种投资者？

通过“投资者自我评价问卷”（教材p52），根据谨慎型、情感型、技术型、勤勉型、大意型、信息型的测试题，综合测算出投资者的投资偏向，使理财规划师的工作更具有针对性。

二、测试客户对风险的承受能力

根据“你如何对待风险”（教材p55）表格，可与“投资者自我评价问卷”结合，测试客户所属的投资者类型以及冒险倾向，决定客户应该选择及应该避免的投资类型。

第二单元 客户信息资料的整理及分析

一、客户资料整理

在汇总整理相关信息的时候尽可能的使用表格的形式。

需要的表格有以下几类：

1．根据客户基本信息初步编制的基本财务表格，包括客户个人资产负债表、客户个人现金流量表，这两张表是分析客户所有相关财务状况的基础。

2．根据投资规划所需要的相关信息编制特定表格，包括根据初步信息收集阶段收集的信息整理而成的客户现有投资组合细目表、客户目前收入结构表、目前支出结构表；根据现阶段收集整理的信息编制的投资偏好分类表、客户投资需求与目标表。

二、客户资料分析

（一）分析客户投资相关信息

1．分析相关财务信息。理财规划师要回顾客户的财务信息和财务预测信息，以便从中分析出影响客户投资规划的因素。

2．分析宏观经济形势。经济运行上升期间，居民收入提高各类投资者对经济前景抱有信心，从而会有较高的投资预期；经济萧条时相反。

要注意：（1）关注经济统计信息，掌握实时的经济运行变动情况及宏观经济发展走势，以便提出可实现的投资目标

（2）密切关注各种宏观经济因素，包括利率、汇率、税率的变化

（3）对各项宏观指标的历史数据和经验进行分析，掌握财政意图，据以做出预测性判断

（4）关注及科研机构的分析、评价，从而提出符合实际的投资规划建议

3．分析客户现有投资组合信息

需要明确：

（1）客户现有投资组合中的资产配置状况

（2）客户现有投资组合的突出特点

（3）根据经验或者规律，对客户现有投资组合情况做出评价

4．分析客户的风险偏好状况

需要确定：

（1）客户的风险偏好类型：保守型、轻度保守型、中立型、轻度进取型、进取型

（2）客户的风险承受能力

5．分析客户家庭预期收入信息

应掌握：

（1）客户各项预期家庭收入的来源

（2）客户各项预期家庭收入的规模

（3）客户预期家庭收入的结构

【例题】下列不属于理财规划师所要关注的宏观经济变量的是（）

A.利率

B.税率

C.汇率

D.流动比率

【例题】通过客户个人现金流量表，可以知道，客户的收入由（）共同构成。

A.现金收入和股息收入

B.现金收入和非现金收入

C.资本性收入和劳动收入

D.经常性收入和非经常性收入

（二）分析客户未来各项需求

1．投资目标往往是一个比较明确的方向，但是，客户往往不能明确地指出自己的投资目标，但是可以明确地说出未来各个方面的需求。

2．根据对客户财务状况及期望目标的了解初步拟定客户的投资目标。

需要进行以下工作：（1）将投资目标进行分类：短期、中期、长期

（2）将各个投资目标进行排序：重要、次要

3．根据各种不同的目标，分别确定实行各个目标所需要的投资资金的数额和投资时间

4．初步拟定客户的投资目标后，应再次征询客户的意见并得到客户的确认

5．定期评价投资目标

【例题】下列需求中，不属于客户较为重要的未来需求的是（）

A.日常生活需求

B.购买住房

C.旅游休闲计划

D.购买游艇

（三）确定客户的投资目标

1．客户的投资目标按照实现的时间进行分类，可以划分为短期目标、中期目标、长期目标

短期：1年内；中期：1-10年；长期：10年以上

2．确定投资目标的原则：

（1）投资目标要具有现时可行性

（2）投资目标要具体明确

（3）投资期限要明确

（4）投资目标的实现要有一定的时间弹性和金额弹性：增加灵活性

（5）投资目标要与客户总体理财规划目标相一致

（6）投资目标要与其他目标相协调，避免冲突

（7）投资规划目标要兼顾不同期限和先后顺序

3．投资的约束条件

（1）流动性：迅速变现而不损失的能力。现金存款﹥股票债券﹥房地产、艺术品

（2）投资的可获取性

（3）税收状况：税后收益

（4）特殊需求

【例题】对于大学高年级学生而言，短期目标不包括（）

A.租赁房屋

B.获得银行的信用额度

C.满足日常开支

D.开始投资计划（长期）

【例题】对20多岁的单身客户来说，短期目标不包括（）

A.储蓄

B.进行本人投资教育

C.日常开支消减10%

D.购买汽车（中期）

【例题】对50多岁的已婚客户来说，中长期目标不包括（）

A.养老金计划调整

B.购买新的家具（短期）

C.退休生活保障

D.退休后旅游计划

例题：投资最直接的作用就是可以实现资产的增值，客户理财目标中需要通过资产增值实现的目标都可以成为客户的投资目标。以客户的理财目标为基础，可以将客户的投资目标分为（）

A.增加收入以实现消费计划，使消费支出更加合理

B.保持个人财富实际价值不变，维持实际购买力

C.获得资本利得收入，增加个人财富

D.确保个人财务的安全

E.安排退休后的生活

例题：投资规划是理财规划的一个组成部分，理财规划师需要为客户制定具体而科学的投资规划方案。理性的证券投资过程通常包括下列（）基本步骤。

A.确定证券投资

B.进行证券投资分析

C.组建证券投资组合

D.投资组合的修正

E.投资组合业绩评估

例题：客户的投资目标按照实现的时间进行分类，可以划分为短期目标、中期目标、长期目标。对于客户的长期投资目标，在资产配置上应该侧重于（）

A.股票

B.定期存款

C.货币市场基金

D.不动产

E.艺术和收藏品

第二节 投资工具分析

一、股票价值的类型

（一）股票的面值：票面金额，每股一元

现在的作用：股份公司投资中所占比例，一种股东权利

（二）股票的净值

股票的净值又称为帐面价值，也称为每股净资产，是用会计统计的方法计算出来的每股股票所包含的资产净值。

股票的账面价格=公司的净资产（包括注册资金、各种公积金、累积盈余）/总股本

=（某时点公司总资产-公司总负债）/该时点普通股总股数

（三）股票的清算价值

公司撤销或解散时，资产经过清算后，每一股份所代表的实际价值，一般小于净值。

（四）股票的市场价值

又称为股票的市值，是指股票在交易过程中交易双方达成的成交价，即股票的市场价格。

（五）股票的内在价值

股票的内在价值，是在某一时刻股票的真正价值，它也是股票的投资价值。计算股票的内在价值需用折现法，由于上市公司的寿命期、每股税后利润及社会平均投资收益率等都是未知数，所以股票的内在价值较难计算，在实际应用中，一般都是取预测值。

股票的市场价格总是围绕着其内在价值波动的。

股票估值方法：相对估值法和绝对估值法

绝对估值法又称收益贴现模型，是将公司未来的现金流进行折现来对公司内在价值进行评估的方法。

相对估值法：利用一些相对比率与相似的公司进行比较。

二、股利贴现模型

（一）基本原理

股票的内在价值是一系列未来现金流（红利）按照要求的回报率贴现值的加总。

为普通股的内在价值；为在t时期与其股利；k为投资者的要求收益率

如果能够找到D的变动规律，就能简化这一公式

（二）零增长模型

假设股息的数量保持不变，即未来股息的增长率为零，即

这种假设下的股利贴现模型被称为零增长模型

k>0

投资者要求的股票收益率的计算公式: 

[例]假定某公司在未来无限时期支付的每股股利为8元，其公司的必要收益率为10％，可知一股该公司股票的价值为8／0．10＝80元，而当时一股股票价格为65元，每股股票净现值为80—65＝15元，因此该股股票被低估15元，因此建议可以购买该种股票。

第二章 投资规划

（三）稳定增长模型

又称为戈登模型，模型假定股利按照一个稳定的速度g增长,即第t期的股利为：

三个基本假设条件：时间上的永久性；股利的增长率g为常数；贴现率大于股息增长率，即k>g.即得：

[例]教材P71

股利的增长率g=ROE*b

ROE(Returnonequity)股本回报率，描述公司盈利能力的指标

ROE=净收入/股东权益

b为留存盈利比率＝（净利润－全部股利）/净利润×100％，即留存收益占净收益的比率。

[例]教材P71

（四）两阶段增长模型

两阶段增长模型是假设企业增长呈现两个阶段：第一阶段为超常增长阶段，又称为观测期，其增长率高于永续增长率，实务中的预测期一般为5～7年；第二阶段是永续增长阶段，又称永续期，增长率为正常稳定的增长率。

； 

1.先算；2.再算；3.最后算出前期的折现值，再与2加总

（五）三阶段增长模型

1.三阶段增长模型基本原理

2.H模型基本原理

股利增长率由向减少，H点为（+）/2，2H点后股息增长率稳定在。

（六）多元增长模型

多元增长模型是最普遍被用来确定普通股票内在价值的贴现现金流模型。这一模型假设股利的变动在一段时间段T内并没有特定的模式可以预测，在T后，股利按不变增长模型进行变动。因此，股利流可以分为两个部分：

第一部分包括在股利无规则变化T时期的所有预期股利的现值。

第二部分包括从时点T之后的股利不变增长率变动时期的所有预期股利的现值。

[例]教材P75

三、自由现金流贴现模型（DCF）：

公司价值等于公司未来自由现金流量的折现值。

公司内在价值： 

（一）公司自由现金流（FCFF）=EBIT*（1-税率）+折旧-资本性支出-追加营运资本

WACC=加权平均资本成本

企业具有比较稳定的现金流量，适合用此法，如公用事业型公司。

（二）股权资本自由现金流(FCFE)贴现模型

FCFE=净收益+折旧-资本性支出-营运资本追加额-债务本金偿还+新发行债务

FCFE有永续稳定增长模型、两阶段增长模型和三阶段模型，其中永续稳定增长模型最适用于增长率接近于整个经济体系增长水平的公司，两阶段FCFE模型适用于分析处于高增长阶段并且将保持一定时期高增长的公司。

【例题】理财规划师在利用投资分析模型进行投资分析的时候，运用红利贴现模型，不影响贴现率k的因素是（）

A．真实无风险回报率

B．股票风险溢价

C．资产回报率

D．预期通胀率

四、相对价值模型

（一）市盈率模型（P/E）

市盈率=市场价格/预期年收益

P0/E=(D1/E)/(k-g)

影响因素：预期股利派发率、股票的必要回报率、股利增长率

其他条件不变是，派息率越高，市盈率越高；股利预期增长率越高，市盈率越高；必要回报率越高，市盈率越低。

市盈率增长因子越低，表示公司的发展潜力越大，公司的潜在价值也就越高。

（二）市净率模型（P/B）

市净率=每股市价/每股净资产

优点：第一，也适用于经营暂时陷入困境的企业及有破产风险的公司；

第二，每股净资产数值普遍比每股收益稳定得多；

第三，对于资产中包含大量现金的公司更适合

局限：如商誉、人力资源等重要的资产并没有确认入账；当资产负债表存在显著差异时P/B可能会有误导作用。

（三）市价/现金流比率（P/CF）

P/CF=Pt/CFt+1

影响因素：预期增长率、股票的风险、公司资本结构。

（四）其他相对估价法：价格/销售收入

五、学习估值模型的意义

1．可以明白很多机构投资者的观点看法，对自己判断股票是有一定帮助的

2．谨慎对待自己创造的“股票估值方法或模型”

3．不要以为利用一套估值模型就能战胜市场，估值模型知识基本分析的一个环节

【例题】理财规划师在进行投资分析时，测算出某公司的β直为1.5，无风险收益率为4%，风险溢价为8%，则该公司股票的预期收益率为（）

A．16%

B．17%

C．18%

D．20%

解析：4%+1.5*（8%）=16%

【例题】张先生在进行证券投资时发现，某公司股票的β系数为2.5，目前无风险收益率为6%，市场上所有股票的平均报酬率为10%，若该股票为固定成长股，成长率为6%，预计1年后的股利为1.5元，那么当该股票的价格为（）

A．10

B．15

C．20

D．25

解析：6%+2.5*(10%-6%)=16%,1.5/(16%-6%)=15元

【例题】王先生1年前以20元每股的价格买入股票，1年后，每股分红1元，刚分红不久，王先生就将股票以23元的价格卖出，则王先生的该笔投资的投资收益率为（）

A．10%

B．20%

C．25%

D．30%

解析：（23+1-20）/20=20%

【例题】股票是反映财产权的有价证券，它体现的是持券人的财产权，它代表着股东获取股份有限公司按规定分配股息和红利的请求权。影响股票投资价值的内部因素有（）

A．投资者对股票价格走势的预期

B．公司盈利水平

C．行业因素

D．公司股份分割

E．公司资产重组

例题：固定增长的红利贴现模型在股市分析中被广泛地使用，所以我们应当探讨一下影响这个概念的各个因素。与固定成长股票内在价值呈反方向变化的因素有（）

A．股利年增长率

B．今年的股利

C．最低报酬率

D．β系数。

E．无风险收益率

第一段

第二单元 固定收益证券投资价值分析

固定收益证券——未来现金支付事前确定

一、债券内在价值分析

（一）债券定价的基本原理

未来预期现金流的当前价格——折现

（二）不同类型债券的定价（零息债券）

零息债券不向投资者支付利息，而是将到期价值和购买价值之间的差额作为利息回报给投资者。一张零息债券的现金流量相当于将附息债券的每期利息流入替换为零，

公式为：P=M/(1+k) 

P为债券内在价值；M为债券面值，即到期支付；k为市场利率、贴现率；T为到期时间。

例题：p81

（三）附息债券的价值

附息债券又称分期付息债券和息票债券，是指在债券券面上附有息票的债券，或是按照债券票面载明的利率及支付方式支付利息的债券。

一种不可赎回债券的现金流量的构成包括：

1.在到期日之前周期性的息票利息支付和2.票面到期价值。

假设：（1）息票支付每年进行一次

（2）下一次息票支付恰好是从现在起12个月之后受到

（3）债券期限内，息票利息是固定不变的

公式为：P=C/(1+y)+C/+…+C/

其中：C–每年的利息、y–必要收益率、F–面值

例题：p81

票面利率=市场利率——〉债券内在价值=面值

（四）一次性还本付息的债券定价

利息支付按照年复利进行计算，公式为：P=M(1+r) 

其中，r–票面利率；k–贴现率;n–发行日至到期日收到时期数；

m–买入日至到期日的所余时期数，或是距离到期日的时间。

利息支付按照单利进行计算，公式为：P=M*(1+r*n)/(1+k) 

例题：p82

例：张先生所持有的某公司1995年1月1日发行的面值100元的债券，到期日为2004年12月31日，票面利率为8％，必要报酬率为7％，此债券为一次性还本附息债券，则该债券的价格为（）元

（A）95.32

（B）100

（C）109.75

（D）116.52

100×(1+0.08)10/(1+0.07)10＝109.75（元）

（五）统一公债的价值

统一公债是一种没有到期日，定期发放固定债息的一种特殊债券。

因为优先股的股东可以无限期地获得固定的股息，所以，在优先股的股东无限期地获取固定股息的条件得到满足的条件下，优先股实际上也是一种统一公债。

=（类似于零增长的股利贴现模型）

（六）债券到期收益率

P为债券购买价格；y为到期收益率。

例题：p83

例题：愿意承受较高风险的投资者显然希望获得一个更高的收益率，因此需要对证券投资的收益水平加以度量，下列哪些因素变动会直接影响债券到期收益率（）

A.债券面值

B.票面利率

C.市场利率

D.债券购买价格

E股票收益率

1.现金收益率=息票利息/市场价格

P83例

2.持有期收益率——持有期间的回报率

P84例

3.税后收益率=税前收益率*（1-税率）

4.总收益率

未来总收入=债券购买价格+总收益

二、债券属性与债券价值

（一）到期时间

债券的到期时间，是指当前日至债券到期日之间的时间间隔。随着时间的延续，债券的到期时间逐渐缩短，至到期日时该间隔为零。

当折现率高于票面利率时，随着时间向到期日靠近，债券价值逐渐提高，最终等于债券面值;当折现率等于票面利率时，债券价值一直等于票面价值;当折现率低于票面利率时，随着时间向到期日靠近，债券价值逐渐下降，最终等于债券面值。

因此，当折现率等于票面利率时，到期时间的缩短对债券价值没有影响。综上所述，当折现率一直保持至到期日不变时，随着到期时间的缩短，债券价值逐渐接近其票面价值。

（二）息票率

息票率是印制在债券票面上的固定利率,通常是年利息收入与债券面额之比率,又称为名义收益率、票面收益率。

票面利率决定了未来现金流的大小。在其它属性不变的情况下，债券息票率越小，价格波动幅度越大。P86表2-13

（三）可赎回条款

该条款允许发行者按固定的赎回价(此价格一般要高于债券的面值)将债券从持有者手中买回。债券的赎回价与面值之差叫赎回溢价。

债券的赎回一般发行在利率下降(同时债券价格上升)的时候，这时发行者可以通过赎回(息票率较高的)旧债券并发行(息票率较低的)新债券来获得好处。

保护期为5-10年。

（四）可转换条款

可转换债券可以转换为债券发行公司的股票，通常具有较低的票面利率。如果债券持有人不想转换，则可以继续持有债券，直到偿还期满时收取本金和利息，或者在流通市场出售变现。

从本质上讲，可转换债券是在发行公司债券的基础上，附加了一份期权，并允许购买人在规定的时间范围内将其购买的债券转换成指定公司的股票。

可转换债券具有双重选择权的特征：

一方面，投资者可自行选择是否转股，并为此承担转债利率较低的机会成本；另一方面，转债发行人拥有是否实施赎回条款的选择权，并为此要支付比没有赎回条款的转债更高的利率。

（五）违约风险

也叫信用风险，是公司债券的主要风险。违约风险越大，要求的风险补偿就越高。

（六）利率风险

债券价值与利率成反方向变动，利率下降的影响更大！

三、债券定价原理

定理一：债券的市场价格与到期收益率呈反比关系。即到期收益率上升时，债券价格会下降；反之，到期收益率下降时，债券价格会上升。

例题：p88

定理二：当债券的收益率不变，即债券的息票率与收益率之间的差额固定不变时，债券的到期时间与债券价格的波动幅度之间成正比关系。即到期时间越长，价格波动幅度越大；反之，到期时间越短，价格波动幅度越小。

例题：p

定理三：随着债券到期时间的临近，债券价格的波动幅度减少，并且是以递增的速度减少；反之，到期时间越长，债券价格波动幅度增加，并且是以递减的速度增加。

例题：p

定理四：对于期限既定的债券，由收益率下降导致的债券价格上升的幅度大于同等幅度的收益率上升导致的债券价格下降的幅度。即对于同等幅度的收益率变动，收益率下降给投资者带来的利润大于收益率上升给投资者带来的损失。

例题：p90

定理五：对于给定的收益率变动幅度，债券的息票率与债券价格的波动幅度之间成反比关系。即息票率越高，债券价格的波动幅度越小。

例题：p

四、债券的久期和凸性

久期和凸性都是衡量债券利率风险的重要指标

（一）债券的久期

久期是债券或债券组合的平均还款期限，是每次支付现金所用时间的加权平均值。

久期越短，债券对利率的敏感性越低，风险越低；反之越高。

1．计算公式： 

Ci为i年的现金流量；P当前市场价格；y为到期收益率

【例题】某债券面值100元，票面利率5%，每年付息，期限2年。如果到期收益率为6%，那么债券的久期是多少？

答案：PV=(100*5%)/(1+6%)+(100*5%)/(1+6%)2+100/(1+6%)2

=4.72+4.45+=98.17

w1=4.72/98.17=0.0481；w2=(4.45+)/98.17=0.9519

D=1*0.0481+2*0.9519=1.9519

零息债券的久期等于其距离到期日的时间；附息债券的久期小于其距离到期日的时间。

2.修正久期的计算

ΔP/P=-D*[Δ(1+y)/(1+y)]

,称为修正久期

那么，ΔP/P=-Dmod*Δy

为修正久期。可以看出，利率变化比较小时，计算比较精确。

3.有效久期的计算：

目前普遍采用有效久期对内含期权的债券进行利率风险敏感度的度量。有效久期等于债券价格变化率与市场利率变化量之比，公式为：

有效久期=-(ΔP/P)/Δr

有效久期没有考虑债券自身到期收益率的变化，分母（Δr）是市场利率的变化量而不是到期收益率（Δy）的变化量。

【例题】假设某可赎回债券的赎回价格是1000元，以980元出售。如果利率上升0.5%，债券价格降至930元；如果利率下降0.5%,债券价格升至1010元。计算有效久期。

答案：Δr=0.5–(-0.5)%=1%;ΔP=930-1010=-80;

有效久期=(80/980)/1%=8.16即利率变化1%引起债券价格变化8.16%

4.投资组合的久期

是组合中每个债券久期的加权平均数，权数是每个债券的市值占组合市值的比重。

例题：表2-15

5.久期的影响因素

到期时间、息票利率和到期收益率

法则：（1）零息债券的久期等于它的到期时间

（2）到期时间和到期收益率不变，当息票利率降低时，债券的久期将变长，利率敏感性将增加

（3）当息票利率不变时，债券的久期和利率敏感性通常随到期时间的增加而增加，到期时间增加1年，久期增加少于一年。

（4）假设其他因素不变，当债券的到期收益率较低时，债券的久期和利率敏感性较高

（5）无期限债券的久期为（1+y）/y

6．久期在投资中的应用

（1）利用久期控制利率风险：预期利率上升，可以缩短久期。

（2）利用久期进行免疫：通过久期匹配，构建一个内部可以互相抵消利率变化对债券价格影响的组合。消极的投资策略。

（3）应急免疫：对部分资产进行利率免疫，主动地投资策略。

应急免疫触发点

T–剩余时间；A–组合的最低价值；r–市场利率

例p96

（4）利率互换

固定利率与浮动利率互换支付。

互换的久期=浮动利率债券修正久期-固定利率债券修正久期

浮动利率债券修正久期较小，互换对于利率变化的敏感度大部分来源于固定利率债券修正久期。

（二）凸性

1．定义：是指某一到期收益率下，到期收益率发生变动而引起的价格变动幅度的变动程度。凸性是价格变动幅度对收益率的二阶导数，即 

2．投资者为什么喜欢凸性？

具有较大曲率的债券在收益率下降时，其价格的增加量大于收益率上升时价格的减少量。

在久期相同的情况下，凸性大的债券其风险较小。但价格也高。

3．凸性的应用

做多凸性大的组合；做空凸性小的组合

第三单元 衍生产品投资价值分析

一、远期合约的价值分析

远期利率、远期外汇

（一）远期利率合约的价值分析

1.定义

远期利率协议(forwardrateagreements，FRA)是一种远期合约，买卖双方(客户与银行或两个银行同业之间)商定将来一定时间点(指利息起算日)开始的一定期限的协议利率，并规定以何种利率为参照利率，在将来利息起算日，按规定的协议利率、期限和本金额，由当事人一方向另一方支付协议利率与参照利率利息差的贴现额。

在实践中的远期利率协议都一般遵守1985年由英国银行家协会起草的被称为“FRABBA词汇”。该文件定义的相关FRA词汇有：

·协议数额——名义上借贷本金数额。

·协议货币——协议规定的本金计价货币。

·交易日——远期利率协议交易的执行日。

·基准日——决定参考利率的日子。

·交割日——名义贷款或存款开始日。

·到期日——名义贷款或存款到期日。

·参考利率――基准日的市场利率，以计算交割额。

·协议期限——在交割日和到期日之间的天数。

·协议利率——远期利率协议中规定的固定利率

·交割金额——在交割日，协议一方补偿另一方的金额，根据协议利率与参考利率之差依据本金额计算得出。

所谓远期利率是指现在时刻的将来一定期限的利率。

例题p99

2.结算

结算金＝（参考利率－合约利率）×合约金额×合约期/360

在FRA市场上，习惯做法是在结算日支付结算金，所以需要对FRA结算金加以贴现。

S=结算金;

ir=参考利率;

ic=合约利率;

A=合约金额;

D=合约期;

B=天数计算管理（美元常以360天为一年）

S>0,卖方支付买方；S<0,买方支付卖方。

3.定价

为远期利率

（二）远期外汇合约的价值分析

1.定义

远期外汇合约（英文ForwardExchangeAgreement，FXA）是指外汇买卖双方在成交时先就交易的货币种类、数额、汇率及交割的期限等达成协议,并用合约的形式确定下来,在规定的交割日双方再履行合约,办理实际的收付结算。主要目的是规避汇率风险。

按照远期的开始时期划分：远期外汇合约又分为直接远期外汇合约（OutrightForwardForeignExchangeContracts）和远期外汇综合协议（SyntheticAgreementforForwardExchange，简称SAFE）。前者的远期期限是直接从现在开始算的，而后者的远期期限是从未来的某个时点开始算的，因此实际上是远期的远期外汇合约。如36远期外汇综合协议是指从起算日之后的三个月（结算日）开始计算的为期3个月的远期外汇综合协议。

远期外汇综合协议:是指双方约定买方在结算日按照合同中规定的结算日直接远期汇率用第二货币（本币）向卖方买入一定名义金额的原货币（外币），然后在到期日再按合同中规定的到期日直接远期汇率把一定名义金额原货币出售给卖方的协议。

2.远期汇率

远期汇率也称期汇率，是交易双方达成外汇买卖协议，约定在未来某一时间进行外汇实际交割所使用的汇率。

一般情况下，远期汇率的标价方法是仅标出远期的升水数或贴水数。在直接标价法的情况下，远期汇率如果是升水，就在即期汇率的基础上，加上升水数，即为远期汇率；如果是远期贴水，就在即期汇率的基础上减去贴水数，即为远期汇率。间接标价法的情况正好相反。

远期价格主要是即期汇率加减两种货币的利率差所形成的。

如果把美元（即第一个货币或数值不变的货币）当作是Ａ货币，而把日元（即第二个货币或数值变化的货币）当作是Ｂ货币，它们的远期计算公式是：

远期汇率（F）＝即期汇率＋即期汇率×（Ｂ无风险利率－Ａ无风险利率）×远期天数÷360

连续复利： 

r为B货币的无风险利率；rf为A货币的无风险利率。这就是国际金融领域著名的利率平价关系。它表明，若外汇的利率大于本国利率，则该外汇的远期和期货汇率应小于现货汇率,即为贴水；若外汇的利率小于本国的利率，则该外汇的远期和期货汇率应大于现货汇率，即为升水。而在两种货币的利率都确定的时候，远期期限越长，升水点或贴水点就越大，远期汇率与即期汇率的价差也越大。

远期汇率只与A、B这两种货币的利率和远期天数有关。

例题：美元一个月期的同业拆借利率为2.46％，日元的利率为0.11％，美元／日元的即期汇率为120.45，用这些因素就可以计算出一个月期美元／日元的远期汇率了：

一个月期美元／日元汇率＝120.45＋120.45×（0.11％－2.46％）×30÷360＝120.21也就是说，美元／日元一个月期贴水24点

3.远期外汇合约的结算

汇率协议（ExchangeRateAgreement,ERA）针对的是签约时商定的合同期远期汇差WC与最终市场通行的远期结算汇差WR之间的差额，其结算金额仅与合同期内掉期点数的变化有关。

，

i表示结算日次货币期限为结算日到到期日的无风险利率

远期兑换协议(ForwardExchangeAgreement,FXA)不仅涉及掉期点数的变动，而且考虑即期汇率绝对水平的变动。

直接标价汇率（FSC）―成交时商定的结算日汇率；

即期结算汇率（FSR）―确定日确定的结算日参考汇率；

到期日直接标价汇率(FMC)―表示成交时商定的到期日直接标价的远期汇率;

到期日结算汇率(FMR)―表示确定日决定的到期日直接标价汇率。

二、期货合约的价值分析

（一）股指期货

买入或卖出股票指数面值的期货合约，现金交割。

，r为市场利率；T为到期日；t为当前时点；S为现货价格；q为红利收益率

（二）外汇期货合约

，r为市场利率；rf为外汇的无风险利率。

当r>rf时，T增加，F增加，远期外汇升水；当r（三）利率期货合约

指数价格：p=100-rF,p——指数价格，rF——远期利率

三、互换的价值分析

（一）利率互换的价值分析

利率互换是指两笔货币相同、债务额相同(本金相同)、期限相同的资金，作固定利率与浮动利率的调换。若浮动利率高于固定利率，则浮动利率支付方支付利息。

（二）货币互换的价值分析

货币互换（CurrencySwaps）是将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换。货币互换的主要原因是双方在各自国家中的金融市场上具有比较优势。

期末时本金应该按照期初汇率水平进行交换。

四、期权的价值分析

（一）期权的基本原理

1.期权的内在价值和时间价值

（1）内在价值

期权的内在价值（IntrinsicValue）是指多方行使期权时可以获得的收益的现值。

标的资产的执行价格为K，市场价格为S，则买权的价值为：

P=S-K(S＞K)

P=0(S≤K)

即，P=msx(0,S-K)

卖权的价值为：

P=0(S≥K)

P=K-S(S＜K)

即，P=msx(0,K-S)

期权的时间价值（TimeValue）是指在期权有效期内标的资产价格波动为期权持有者带来收益的可能性所隐含的价值。显然，标的资产价格的波动率越高，期权的时间价值就越大。

时间价值=期权价格—内部价格

2.期权价格的影响因素

标的资产价格的稳定性：反比

据到期日的时间：正比

执行价格：买权反比；卖权正比    

标的资产的价格：买权正比；卖权反比

无风险利率：买权正比；卖权反比

（二）期权定价的基本方法

1.购入一个收益状况与期权相同的，由其他金融资产构成的资产组合。

2.根据金融市场上的“无套利”原则，期权的价值一定与上述资产组合的价值相等。

例题：p112

（三）欧式期权的平价

买权+无风险现值=股票价格+卖权

例题：p114

（四）二项式模型

1.简单二叉树

设股票价格S0，WH为股票上涨的概率

定义风险中立概率为使股票0期价格为其1期期望值按无风险利率贴现的现值时1期各可能价值的发生概率。

S0＝[WHSH+(1-WH)SL]/(1+rf)

同样，如果一个买入期权未来的可能价值为CH和CL，则它在0期的价值C0为：

C0＝[WHCH+(1-WH)CL]/(1+rf)

例题p116

2.多期二叉树

例题p116

（五）Black－Scholes公式

，其中， 

C＝买入期权价格；S＝标的股票当前市价；

K＝买入期权执行价；T＝距到期日时间；

r＝无风险利率；σ＝股价变动标准差

（六）其他期权类产品的定价

1.认股权证

认股权证(warrants)：股份公司发行的，持有者有权购买该公司股票的一种权利证书。

增加股票的发行，影响股价，使得权证价值低于普通股票买权的价值。

稀释后认股权证的价值p119

设认股权证施权前公司普通股总数为N，认股权证数量为M，每个认股权证可认购q股股票，认购价为X，认股权证施权前公司的权益价值为V0（含认股权证价值）则认股权证施权后股票价格： 

2.可转换债券

可转换债券：可以在一定时期内按照事先规定的转换比率或转换价格转换为公司普通股票的债券。可转换债券可看作普通债券与股票买入期权的组合。

（1）转换价值：可转换债券转换为普通股股票后所得到的普通股的市场价值。

（2）纯粹债券价值和可转换性价值

纯粹债券价值是指可转换债券失去转换价值，作为普通债券所具有的价值。将未来的收益和本金折现的价值。

3.底价：纯粹价值与转换价值中的较高者。

（七）可转债券的价值分析

第三节 投资组合的制定和调整

第一单元 投资祝贺利率与风险资产定价

一、投资组合的风险和收益

证券组合是指个人或机构投资者所持有的各种有价证券的总称，通常包括各种类型的债券、股票、存款单等。

投资者构建证券组合的原因是为了降低非系统风险。风险随组合中股票数量的增加而降低。

理性投资者的基本行为特征是厌恶风险和追求收益最大化。

风险一定条件下利益最大化；利益一定的条件下风险最小。

马柯维茨提出“均值-方差”模型，即只需要实现预期收益率最大化和收益率不确定性的最小化两者之间的均衡，便可以优化证券的组合方式。

【例题】理财规划师在为客户做投资规划建议是，应当让客户明确一些基本的投资常识，其中证券的系统性风险又称为（）

A.预想到的风险

B.独特的或资产专有的风险

C.市场风险

D.基本风险

例题：在投资理论和实务中，我们经常会听到不要将所有的鸡蛋放入同一个篮子里的说法，这是进行投资的分散化处理。对证券进行分散化投资的目的是（）

A.取得尽可能高的收益

B.尽可能回避风险

C.在不牺牲预期收益的前提条件下降低证券组合的风险

D.复制市场指数的收益

例题：投资的本质不是单纯追求收益，不能仅仅考虑收益和风险，投资追求的是成本、收益、风险、时间这四个维度的完美结合。在组建证券投资组合时，投资者需要注意（）

A.证券的价位

B.个别证券的选择

C.投资时机的选择

D.证券的业绩

E.投资多元化

（一）证券投资风险和收益的衡量

只需要实现预期收益率最大化和收益率不确定性的最小化两者之间的均衡，便可以优化证券的组合方式。

为证券期初价格；为证券期末价格或售出价格；为股利

HPR=-1，投资全部损失

（1）投资者通过投资组合在某一段时间的预期报酬率和标准差来评价这一投资组合

（2）投资者是不知足的和厌恶风险的，即投资者总是希望期望收益率越高越好，而方差越小越好。方差是未来收益可能值对期望收益值的偏离的平方的加权平均。

期望收益率E（r）=

资产组合的方差

例题：p125、126

【例题】下列关于均值-方差模型的假设，错误的是（）

A.投资者根据投资组合在某一段时间内的预期报酬率和标准差来评价该投资组合；

B.投资者是知足的（应该是“不知足的和厌恶风险的”）

C.投资者是风险厌恶者

D.投资者总希望预期报酬率越高越好

3.贝塔系数

β系数（Betacoefficient），是一种风险指数，用来衡量个别股票或股票基金相对于整个股市的价格波动情况

β=cov(i,M)/D(M)

cov(i,M)为股票i与市场投资组合M的协方差；D(M)为市场投资组合M的方差

β=1，表示该单项资产的风险收益率与市场组合平均风险收益率呈同比例变化，其风险情况与市场投资组合的风险情况一致；

β>1，说明该单项资产的风险收益率高于市场组合平均风险收益率，则该单项资产的风险大于整个市场投资组合的风险；

β<1，说明该单项资产的风险收益率小于市场组合平均风险收益率，则该单项资产的风险程度小于整个市场投资组合的风险。

（二）投资组合收益的衡量

组成各种证券的投资组合预期收益的加权平均

例题p128

(三)投资组合风险的衡量

证券之间不是完全正相关关系，组合的风险低于组合中任意单个证券的风险

，其中，σi和σj分别是证券i和j的标准差,Cov(Ri,Rj)是证券i和j的收益的协方差。

ρ=1，，完全正相关，组合风险最大；

ρ=0，，不相关；

ρ=-1，，组合风险最小，甚至可以为0。

（四）投资组合的风险分散化效应

系统性风险对绝大多数证券价值产生影响；非系统性风险只对个别证券价值有影响。系统性风险无法通过投资组合分散。

证券数目为15-20即可

二、投资者对投资组合的选择

（一）投资组合的可能性集合

1.风险资产与无风险资产的组合

一条直线，见p132图2-21

2.风险证券与风险证券的组合

一条曲线，见p133图2-22

3.多个风险证券的组合

伞形区域，见p134图2-23

4.无风险证券与多个风险证券的组合

扇形区域，见p135图2-25

（二）投资组合的有效边界

可行集合的左边界与上边界，p135图2-26

（三）投资者的效用函数与风险偏好

1.效用函数；2.风险偏好

边际效用递减p137图2-28——风险回避者p138图2-32

边际效用递增p137图2-29——风险爱好者p138图2-33

边际效用不变p137图2-20——风险中立者，决策的标准为期望收益的大小

（四）投资组合选择

1.无差异曲线

●同一条无差异曲线上的满意程度相同；

●无差异曲线位置越高，该曲线上组合的满意程度越高

●无差异曲线向右上方倾斜

●无差异曲线随着风险水平增加越来越陡

●无差异曲线之间互不相交

2.只有风险时的选择

不同投资者无差异曲线与证券组合有效边际的切点p142图2-37

3.有无风险资产时的投资选择

一部分投资于无风险资产；一部分投资于风险资产，根据不同偏好，比例不同。

4.分离定理认为投资者在投资时，可以分投资决策和融资决策两步进行：

第一步是投资决策，即选择最优风险资产组合或市场组合。

第二步，根据自身风险偏好，在资本市场线上选择一个由无风险资产与市场组合构造的投资组合，该投资组合要求使投资者的效用满足程度最高，即无差异曲线与资本市场线上的切点。

【例题】可行域和有效边界的关系是（）

A.有效边界就是可行域

B.有效边界是最佳组合区域，位于可行域左边界的顶部

C.可行域左边界的底部是有效边界

D.可行域右边界的底部称为有效边界

【例题】在均值方差分析中，研究最优证券组合和投资的有效边界是，引入无风险借贷后，有效边界的范围为（）

A.仍为原来的马柯维茨有效边界

B.从无风险资产出发到与原马柯维茨有效边界相切切点的直线段

C.从无风险资产出发到与原马柯维茨有效边界相切切点的直线段加原马柯维茨有效边界在切点以后的部分

D.从无风险资产出发与原马柯维茨有效边界相切的射线

【例题】在以期望收益率为纵坐标、均方差为横坐标的平面坐标系中，无差异曲线位置越低，表明其代表的满意程度（）

A.越高

B.越低

C.趋于零

D.趋于1

三、资本资产定价模型

（一）基本假设

1.存在许多投资者，并且与整个市场相比每位投资者的财富份额都很小，市场处于完善的竞争状态

2.所有的投资者都有相同的投资期限

3.投资者只能交易那些公开交易的金融工具，并可以不受地以固定的无风险利率借入或贷出资金

4.税收和交易成本都可以忽略不计，市场环境是无摩擦的

5.所有投资者的行为都是理性的，都遵循马柯维茨的投资组合选择模型

6.所有的投资者都以相同的观点和分析方法来对待各种投资工具，预期一致

可以得出：

（1）每只股票在市场资产组合中所占的比例等于这只股票的市值占所有股票市值的比例

（2）资本市场线是可能达到的最优资本配置线

（3）市场资产组合的风险溢价与市场风险和个人投资者的风险厌恶程度是成比例的

（4）个人资产的风险溢价与市场资产组合M的风险溢价是成比例的，与相关市场资产组合的β系数也成比例。

（二）市场证券组合与资本市场线

资本市场线（CML）是以预期收益和标准差为坐标轴的图面上，表示风险资产的最优组合与一种无风险资产再组合的组合线。p147图2-39

E(rP)=rf+β[E(rM)-rf]，

有效组合P的期望收益率=无风险利率+β（市场组合M的期望收益率-无风险利率）=无风险资产收益率+单位风险的溢价（β：系统性风险）

（三）证券市场线(SML)

E(Ri)=Ri+β[E(RM)-Ri]——CAPM模型，p149图2-40

α=股票实际期望收益率—理论期望收益率（E(Ri)）

α〉0，则表示有超额收益

（四）资本资产定价模型的应用

p151例题1、2

【例题】已知无风险资产的收益率为6%，全市场组合预期收益率为10%，股票A的β系数0.75，股票B的β系数为2。计算股票A和B各自的预期收益率和风险报酬。

E(A)=6%+0.75*（10%-6%）=9%，风险报酬3%；

E(B)=6%+2*(10%-6%)=14%,风险报酬8%

（五）资本资产定价模型的局限性与发展

资本和证券市场的运行规律：

1)证券和资产的价值是通过投资者、借贷者和贷款者之间的竞争，在资本和证券市场上确定的(市场均衡理论)

2)资本和证券的收益与其所含的系统风险相关联。投资者主要依靠承担系统风险来获取风险报酬。资本和证券市场的运行由风险回避者主导。

3)资本和证券市场的主要功能是使所有金融资产等价，即使金融资产的市场价格做到各个金融资产有相同的收益与风险比，形成一个单一的风险价格。

4)CAPM的结论对评估不动产投资等同样适用，投资者要为所承担的系统风险而得到相应的补偿。

局限性：

1)某些投资项目或资产、证券，由于缺乏历史数据难以估计β。

2)同时由于经济发展变化，各种资产的β值也会发生相应变化，对未来的指导作用必然要打折扣。

3)CAPM建立在一系列假设上，而许多假设与实际情况有较大偏离。

【例题】对于经典的资本资产定价模型所得到的一系列结论中，下列关于风险与收益的说法不正确的是（）

A.具有较大β系数的证券具有较大的非系统风险

B.具有较大β系数的证券具有较高的预期收益率

C.具有较高系统风险的证券具有较高的预期收益率

D.具有较高非系统风险的证券没有理由得到较高的预期收益率

例题：在运用投资规划的分析方法是，理财规划师需要掌握一些详细的理论背景，其中现代资产定价理论建立在（）和（）的框架之上。

A.有效市场理论

B.资产组合理论

C.资本资产定价理论

D.期权定价理论

E.套利定价理论

（六）套利定价理论APT

1．原理：是一个类似于资本资产定价模型的均衡状态下的资产定价模型，与资本资产定价模型的结论相似，但假设不同。利用套利机会赚取无风险利润。

2．基础假设：

1)收益率是有某些共同因素及一些公司的特定事件决定的，这就被称为收益产生过程

2)市场上存在大量不同的资产

3)允许卖空，所得款项归卖空者所有

4)投资者偏向于高收益的投资策略

3.模型

（1）单因素套利定价模型rit=ai+biFi+εitE(ri)=ai+biE(F)

投资分散化的结果为：因素风险区域平均化，非因素风险减少而近似0

（2）多因素套利定价模型

假设基础：证券之间存在关联性

三因素模型：市场风险报酬、公司规模、股票帐面价值与市场价值之比

4.应用

（1）应用于积极地组合管理

（2）应用于消极的组合管理

5．套利定价模型与资本资产定价模型的比较

（1）联系:本质一样，都是证券价格的均衡模型

（2）区别：

1)APT强调的无套利均衡原则，其出发点是排除无套利均衡机会，若市场上出现非均衡机会，市场套利力量必然重建均衡;而CAPM是典型的风险收益均衡关系主导的市场均衡，是市场上众多投资者行为结果均衡的结果

2)CAPM是建立在一系列假设之上的非常理想化的模型;而APT的前提假设则简单得多，从而使得APT不但大大减少了CAPM有效边界的计算量，而且使APT更符合金融市场运行的实际

3)CAPM仅考虑来自市场的风险，强调证券的风险时用某一证券的相对市场组合的β系数来解释，这只能告诉投资者风险的大小，但无法告诉投资者风险来自何处。而APT不仅考虑了市场本身的风险，而且考虑了市场之外的风险，尤其是多因素套利定价理论考虑证券收益受到多个因素的影响，这对证券收益率的解释性较强

4)APT强调无套利原则，这种无套利均衡定价是通过充分分散化的投资组合的分析而得到的，对单项资产的定价结论并不一定成立;而根据CAPM强调的市场均衡原则，当单项资产在市场上失衡时，在CAPM条件下所有的投资者都会同时调整自己的投资头寸以重建均衡

5)CAPM假定了投资者对待风险的类型；而APT为对投资者风险偏好做出规定，适应性大大增强

【例题】在证券投资组合理论的各种模型中，反映证券组合期望收益水平和多个因素风险水平之间均衡关系的模型是（）

A.多因素模型

B.特征线模型

C.资本资产定价模型

D.套利定价模型

【例题】套利定价模型是一个描述为什么不同证券具有不同的期望收益的均衡模型。套利定价理论不同于单因素CAPM模型，是因为套利定价理论（）

A.注重市场风险

B.减小了分散化的重要性

C.承认多种非系统风险因素

D.承认多种系统风险因素

【例题】套利定价理论认为，套利行为是现代有效市场形成的一个决定因素。根据套利定价理论，如果（）的话，市场上就会存在无风险的套利机会。

A.市场无效

B.市场有效

C.市场未达到均衡状态

D.市场已达到均衡状态

【例题】下列关于CAPM和APT的区别错误的是()。

A.APT强调的无套利均衡原则，其出发点是排除无套利均衡机会，若市场上出现非均衡机会，市场套利力量必然重建均衡;而CAPM是典型的风险收益均衡关系主导的市场均衡，是市场上众多投资者行为结果均衡的结果

B.CAPM是建立在一系列假设之上的非常理想化的模型;而APT的前提假设则简单得多，从而使得APT不但大大减少了CAPM有效边界的计算量，而且使APT更符合金融市场运行的实际

C.CAPM不仅考虑来自市场的风险，强调证券的风险时用某一证券的相对市场组合的β系数来解释，这只能告诉投资者风险的大小，但无法告诉投资者风险来自何处。而APT不仅考虑了市场本身的风险，而且考虑了市场之外的风险，尤其是多因素套利定价理论考虑证券收益受到多个因素的影响，这对证券收益率的解释性较强

D.APT强调无套利原则，这种无套利均衡定价是通过充分分散化的投资组合的分析而得到的，对单项资产的定价结论并不一定成立;而根据CAPM强调的市场均衡原则，当单项资产在市场上失衡时，在CAPM条件下所有的投资者都会同时调整自己的投资头寸以重建均衡

第二单元  资产配置

一、概述

（一）内涵

1.概念  将资产在低风险、低收益证券与高风险、高收益证券之间进行分配

2.核心问题和要素

现金资产与非现金资产配置比例、风险资产与非风险资产、常规与另类、国内与国外

要素：

风险偏好、风险收益、最优收益率投资组合、配置再平衡

3.演变

第一阶段：始于20世纪30~80年代的传统模式，资产配置主要包括股票、债券和现金。

第二阶段：自20世纪80年代中期至末期，资产配置除了传统资产外，还包括海外资产和其他资产。

第三阶段：20世纪90年代以后，进一步将绝对收益策略纳入资产配置。

4.程序

投资者如何选择资产进行投资组合配置要考虑的条件：

1.资产市场条件；

2.投资者的目标和条件

第一步：

首先应将资本市场条件和投资者的具体目标及条件进行归纳；

牛市中，投资者倾向于广泛的资产类别和执行策略，强调资本增值。

第二步：

根据第一步的相关条件，来选择投资者要求的最佳投资组合；

风险收益合理搭配、投资品种合理搭配

第三步：

资产组合的评估与调整，进行资产配置再平衡

（二）资产类别

四大类：股票、固定收益类证券、现金、另类资产

1.经济周期对不同类别资产收益的影响

四个阶段的影响

2.权益类资产

（1）经济周期对不同类别资产收益的影响

增长类和非增长类投资

增长类股票一般有高的增长率和较低的红利收益；

非增长类股票一般有较低的持续增长率和相对高的红利收益率；

非增长类中依据不同行业对经济周期的敏感度不同分为：周期类、稳定类、能源类股票

（2）按照公司成长性划分

价值型投资：关注市盈率（便宜）、不太关心当前收益，隐含假设市盈率低于正常水平；

成长型投资：积极寻找未来每股收益迅速增长的公司，隐含假设市盈率不变，较少关注股票价格。

（3）规模：大盘股和小盘股投资

3.金融衍生产品配置

重要作用：

（1）通过改变股票组合的β值来改变组合风险

利用股指期货在股票和债券间调整配置；

股票停牌或即将派发红利时，股指期货可以提高配置效率

βrS = βsS + Nf βf f , 其中 S 为股票组合的市值，βs 为原股票组合的β值，βr为目标组合的β值，Nf为股指期货合约的数量,f为股指期货合约面值。

【例题】某股票组合市值为7500万元，β值为0.9。该组合持有人预计未来三个月股市走弱，需要下调该组合的β值为0.6，而目前三个月到期的沪深300股指期货价格为15万元，β值为0.96。那么该股票组合应该交易多少数量的股指期货合约？

解析：实际就是计算Nf。

[(0.6-0.9)/ 0.96] * (7500/15) = -156.25，即应当卖出157份合约。

合成α基金：股票多头+股指期货空头（β=0）

合成投资指数基金：固定收益产品+股指期货多头（β=1）

（2) 套期保值

（3）提高投资效率：

4.资产国际配置

1）全球资产配置有利于分散风险

2）全球资产配置有利于拓展投资范围，寻找投资机会

3）国际投资市场的主要风险：国家风险和汇率风险

4）国际投资估值与资产配置

5）我国个人资产国际化配置路径

国外资产的风险（例）

（三）国别效应和行业效应

国别效应——市场分散化原则

行业效应——行业分散化原则

二、战略性资产配置

战略性资产配置：建立长期资产组合，较少关注短期市场波动；

（一）基本要素

1.确定资产和投资范围

2.确定预期回报率和风险水平

3.优化模型

4.确定有效边际

（二）类型

1.高收益高风险

2.长期成长与低风险型

3.一般风险与收益平衡型

（三）战略性资产配置的优化模型

1.综合各类资产的基本特征

2.认知和平衡各项权衡因素

3.设定最小化和最大化的因素

4.多元化资产类别

三、战术性资产配置：根据市场变化对投资组合进行监控和动态调整，一般为1年以内；

（一）理论基础

对投资类别预期收益的动态监控与调整，忽略投资者是否发生变化。

（二）特征

1.分析工具的基础上客观、量化的过程

2.价值导向过程

3.引导投资者进入失去市场注意力的资产类别

（三）市场时机的选择与证券选择

四、动态资产配置

（一）购买并持有

P184图2-46

在较高市场上，股票百分比权重较大；较低市场上则较小。

（二）固定比例

P184图2-47

市场强劲上升或下降时，固定比例表现差于购买并持有；多变市场中，固定比例表现较好。

（三）投资组合保险

股票金额=m*(全部投资组合价值-最低价值)，m为大于1的乘数

逆转对其有害的，较高价格买入，较低价格卖出

（四）动态资产配置策略的比较

P1表2-34

再平衡行动；支付模式；有利或不利的市场环境；流动性

第三单元  投资组合业绩评估

一、风险和收益度量

（一）确定和度量收益

1.单期收益率度量

R=盈利/期初价值

例p190

2. 多期收益率度量

几何平均法

（二）确定和度量风险

1.风险的对称性

对称风险、非对称风险

2.系统性风险与非系统性风险

【例题】理财规划师在为客户做投资规划建议时，应当明确一些基本的投资常识和分析方法与工具，其中系统性风险可以用（）来衡量。

A β系数                                    

B相关系数

C收益率的标准差                            

D收益率的方差

【例题】风险和收益始终是投资者最为关注的问题，下列关于系统风险和非系统风险的说法正确的是（）

A系统风险对所有证券的影响差不多是相同的

B系统风险不会因为证券分散而消失

C非系统风险只对个别或某些证券产生影响，而与其他证券无关

D非系统风险可以通过证券分散化来消除

E非系统风险不能通过证券分散化来消除

（三）现金流与绩效度量

1.内部收益率    

各期现金流入的现值等于期初现金流出

例题p192

2.时间加权的收益率

几何平均收益率p192例题

二、风险调整的绩效指标

（一）夏普指数：

公式： 

Rp – 投资组合p的平均收益率。

基金投资组合的平均超额收益率超过无风险利率部分与该基金的收益率的标准差的比值。

适用时注意：

1.只有在考虑在众多的基金中选择买某一只基金时，夏普比率才能够作为一项重要的依据；

2.适用标准差作为风险指标也被人们认为不很合适；

3.有效性依赖于可以以相同的无风险利率借贷的假设；

4.本身没有基准点，只有在与其他组合的比较中才有价值；

5.在对标准差较大的基金的绩效衡量上存在偏误；

6.未考虑组合之间的相关性；

7.不能简单地依据基金的历史表现进行未来操作；

8.存在稳定性问题

（二）特雷纳指数：

公式： 

利用证券市场线SML进行基金业绩评价，度量了单位系统风险带来的超额回报。特雷纳指数越大表明基金的实际业绩越好，反之则表明越差。

（三）詹森指数： 

詹桑指数比较考察期基金收益率与由CAPM得出的预期收益率之差来评价基金。

（四）Fama的业绩成分

总超额回报率=总选择回报率+市场风险溢价

三、相对投资绩效分析

（一）管理人的基准比较

（二）指数和基准

指数应用：金融市场分析、绩效度量、指数化、衍生工具

（三）风格基准比较

反映投资经理的投资风格

四、绩效归因分析

1．市场时机选择能力

2．股票选择能力

（一）回归方法

1.简单回归模型

检验α是否显著

P199例题

2.复杂回归模型

α〉0，优于市场选股能力；α<0，劣于市场选股能力；α=〉0，不具有选股能力

β〉0，优于市场选股时机；β<0，劣于市场选股时机；β=〉0，不具有选股时机

例题p202

(二)运用代数方法的归因分析

P203表2-38、表2-39

【例题】在经典的夏普资本资产定价模型中，CAPM假设投资者对证券的（）有相同的预期。

A预期收益率     

B流动性   

C方差  

D协方差   

E便利性

【例题】投资者在进行投资时，通常需要同时考虑两个目标，即收益最大化和风险最小化，投资证券的预期收益率与风险之间的关系是（）

A正向互动关系

B反向互动关系

C预期收益率越高，承担的风险越大

D预期收益率越低，承担的风险越大

E证券的风险-收益率特性会随着各种相关因素的变化而变化

【例题】某投资者主要考虑长期保本为主，退休后有固定收入，他不应该选择（  ）基金。

A 债券型  

B 股票型   

C 货币型   

D 平衡型

【例题】（     ）是指证券组合实际获得收益率高出它所承受风险相对应的预期收益部分。

A 詹桑指数    

B 贝塔指数     

C 夏普指数     

D 特雷诺指数

【例题】假设某资产组合的β系数为1.5，α系数为3%，期望收益率为18%。如果无风险收益率为6%，那么根据詹桑指数，市场组合的期望收益率为（      ）

A 12%       

B 14%     

C 15%      

D 16%

解析： J=3%=18% - [6%+1.5*(rM-6%)], 算出 rM等于12%